Quand la mondialisation déraille.

 

A la fin du mois de Septembre dernier, l’automobile, première industrie du monde, a subi soudain un violent freinage. Peugeot, Volkswagen, Citroën, Fiat, Toyota, Ford annoncent l’arrêt d’une bonne partie de leurs usines. Eisenach, l’usine allemande d’Opel, ferme pour 3 mois. On prévoit pour le secteur une perte de plus de 200 milliards d’euros en 2021. Que s’est-il passé ? Un cyclone planétaire ? Une crise économique ? Rien de tout ça. Beaucoup pensent que c’est dû à la crise sanitaire. Mais ce n’est pas ça non plus. Simplement les fabricants d’automobiles n’ont plus de circuits électroniques.(1)

Un petit rappel s’impose sur la manière dont la mondialisation s’est développée depuis les années 1990, spécialement dans le domaine des semi-conducteurs, ce qui a influencé l’ensemble de l’économie mondiale.

Quand en 1985 Morris Chang prend la tête de l’ITRI (Industrial Technology Research Institute) à Taïwan, il a pour mission de faire rapidement un plan de création d’une usine de semi-conducteurs. Un tel plan avait déjà été entrepris quelques années avant mais avait échoué.

Morris Chang était passé par le MIT et Stanford, puis Texas Instrument où il avait grimpé les échelons jusqu’à diriger une usine, puis toute la fabrication, ce qui lui avait donné une expérience exceptionnelle. Quand Kwoh-Ting Li, plusieurs fois ministre de l’économie ou des finances de Taïwan et père du virage technologique de l’île lui confie cette mission, Morris Chang a 54 ans. il réfléchit et cherche quelle stratégie adopter. Sa conclusion est qu’étant donnée l’organisation du secteur à cette époque, il sera impossible de battre les Américains et les Japonais en raison de la faiblesse de Taiwan en équipes de recherche. Le seul atout de Taïwan est celui de la fabrication. Il faudrait que dans la commercialisation des biens électroniques la conception et la fabrication soient séparées, pour pouvoir se spécialiser sur cette dernière phase. Ce n’était pas une idée très partagée. A l’époque, Motorola, Texas Instruments, Intel ou IBM ne songeaient certainement pas à confier une part essentielle de leur compétence à quelqu’un d’autre et encore moins à des asiatiques. Ceux-ci étaient vus comme excellents pour des assemblages où des fabrications simples comme les T-shirts ou les bicyclettes, mais pas pour graver du silicium. Morris Chang entreprit de prouver le contraire. Et il fonda l’entreprise TSMC.

C’est ainsi qu’au début des années 1990 nait en Occident le concept d’entreprise sans usines (en anglais « fabless », littéralement « sans fabrication »). D’abord réticents envers les « copieurs » asiatiques, les premiers clients apprécient progressivement l’excellence de fabrication et l’intégrité des taïwanais. Encore une dizaine d’années, et le monde de la technologie américaine, puis européenne, sont convertis. Le 27 Juin 2001, Serge Tchuruk, PDG d’Alcatel, fait scandale en déclarant dans le Wall Street Journal « Nous allons très bientôt devenir une "fabless company" ». De fait, en 2005, 65% des puces vendues dans le monde l’étaient par des entreprises sans usines. En 2015 c’était 85%(2) .

Pour quelles raisons un tel changement a-t-il pu se produire ? Pas pour le coût de la main d’œuvre, qui n’est pas déterminant dans ce secteur très automatisé. En partie, comme nous l’avons expliqué, pour l’excellence du travail effectué. Mais surtout parce que les taïwanais sont partis les premiers et que le coût des investissements s’est emballé. Le temps n’est plus où il suffisait d’une bonne équipe d’ingénieurs pour s’introduire sur le marché de l’électronique. Au début le coût d’une usine était de 500 M$. Vers l’an 2000, ce coût était plutôt 1000M$, puis 5000M$ dans les années 2010. Aujourd’hui, la dernière usine que TSMC va implanter dans l’Arizona coûtera 10 G$ soit 10.000 M$. Celle qu’elle prépare à Taïwan pour la génération suivante devrait être encore 2 fois plus chère. Pour beaucoup, ce rythme est intenable. Ceux qui ne sont pas assez solides quittent le marché, par exemple Motorola, ou deviennent « fabless » c’est-à-dire qu’ils abandonnent le métier de fabricant. Restent aujourd’hui pour les fabrications de base (on les appelle les « fondeurs »), un américain Intel, un Sud-Coréen Samsung, et le Taïwanais TSMC. Une poignée d’autres fondeurs existent mais ces 3 entreprises fournissent 80% des circuits de base et les plus avancés de ceux-ci. Si on ajoute un autre taïwanais, UMC, on monte à 85%.

On objectera qu’il existe de nombreuses autres firmes qui vendent de l’électronique, dont certaines assez connues : Qualcom, Broadcom, Nvidia, ARM par exemple, emploient des dizaines de milliers de personnes, mais elles sont « sans usines », c’est-à-dire qu’elles ne sont pas capables de fabriquer les puces de base, et elles-sous-traitent cette fabrications aux « fondeurs » qui profitent d’un marché en forte croissance. Quand en 2012 Apple, qui dessine ses propres puces pour ses smartphones, a décidé d’en confier la fabrication à TSMC ce fut un marché à 10 milliards de dollars et un progrès décisif pour TSMC.

Les dernières innovations gravées avec une finesse de 5nm (nanomètre) sont facturées très cher, et les technologies plus anciennes en 20nm et plus, dont les usines sont amorties, peuvent être vendues à « bas prix » pour l’automobile, la télévision et l’électroménager. Au total le marché est en forte expansion et très rentable. La vie est belle pour les fondeurs.

Alors comment une machine si bien lancée a-t-elle pu déraper ? C’est qu’il y a eu une conjonction de plusieurs événements. D’abord, la demande de puces pour les PC et les serveurs a augmenté, en raison de la crise sanitaire et du fort développement du télétravail. Il en est de même pour les puces destinées aux consoles de jeu, pour la même raison (utilisateurs confinés) et aussi parce qu’il y a eu un changement de génération de consoles(3). Mais surtout une guerre commerciale a commencé entre la Chine et les Etats-Unis. Cette guerre a entrainé une interdiction par les USA de vendre des puces à la Chine, non seulement pour les firmes des USA, mais pour le monde entier, et particulièrement Taïwan, sous menace de se voir fermer le marché américain. Or la Chine intervient dans le circuit de nombreux appareils électroniques. Elle importe pour plus de 380 milliards de dollars de puces électroniques, qu’elle inclut dans toutes sortes de biens envoyés dans le monde entier. Or son entreprise de fondeurs, SMIC, ne produit que pour 5 milliards de puces et surtout les experts(4) estiment qu’elle a 4 à 5 ans de retard sur ses concurrents taïwanais. C’est dire que sur de nombreux produits elle ne peut remplacer ses importations par ses propres productions. C’est ainsi que Huawei a dû stopper la fabrication de ses smartphones, pour cette firme un énorme marché, et aussi renoncer à tous les marchés hors Chine qu’elle avait passés dans le monde pour des infrastructures électroniques très coûteuses, notamment celles concernant la 4G et la 5G.

Et, comble de malchance une sécheresse exceptionnelle a frappé Taïwan et TSMC a dû ralentir sa production car la fabrication des puces demande beaucoup d’eau à différents stades.

Contourner tous ces obstacles n’est pas facile. Les sanctions les plus gênantes ont été annoncées en Septembre 2020. Leurs implications pour tous les clients des électroniciens chinois et les solutions de contournement ont commencé à être étudiées à ce moment. Durant le premier semestre 2021 les fabricants de puce se sont démenés pour augmenter leurs capacités dans les sous-secteurs impactés, avec de nouvelles implantations hors de Chine. Intel a annoncé le lancement de deux usines en Arizona et des agrandissements d’usines aux USA et en Europe (20 milliards d’investissements). TSMC envisage aussi de dépenser 100 milliards de dollars dans le même but. Mais tout ceci prend du temps. Construire une nouvelle usine peut prendre jusqu’à 2 ans. Une baisse de la demande serait bienvenue. Mais, en ce qui concerne les PC par exemple on ne prévoit pas un tel ralentissement avant 2022.

En tout cas, il faudrait profiter de la situation pour relancer une relocalisation des usines du secteur en France ou en Europe. Une situation de pénurie est idéale pour inciter les décideurs à lancer un plan de développement de ce domaine. Nous ne sommes pas assez compétents pour proposer ici un tel plan détaillé. En particulier faut-il concevoir et bâtir des usines de fonderie électroniques, ou s’associer avec les mastodontes du secteur ? TSMC monte des usines aux USA pour passer sous les fourches caudines américaines, il pourrait aussi le faire en Europe. D’un autre côté il existe en Belgique flamande, près de l’université de Louvain, une usine de la société ASML, qui est la seule au monde à savoir fabriquer les machines à graver les puces de 5 nanomètres, machines qu’elle vend à TSMC et à Samsung. Techniquement, il serait donc possible à l’Europe d’équiper une usine pour graver des puces très avancées. Et nous avons en Europe les compétences qui devraient permettre de faire un plan crédible. Mais les aspects politiques, financiers et marketing pèsent lourd également.

La Commission Européenne et notamment le commissaire Thierry Breton (commissaire au marché intérieur et autres choses, notamment la politique industrielle et le numérique) étudient actuellement un tel plan. Nous ne pouvons que souhaiter qu’il soit finalisé et mis en œuvre.

 

 



(1) On trouvera beaucoup d’informations sur le sujet dans Ph. Escande « TSMC, une brève histoire de la mondialisation … et de ses limites. » Le Monde Economies et Entreprises 15 Octobre 2021

(2) Chiffres donnés par Benoît Flamand, expert du secteur, cité par le Monde.

(3) La PlayStation 5 et la Xbox Series sont sorties en Novembre 2020.

(4) Brookings Institute, Note de début 2021, citée par Le Monde

Peut-on annuler la dette publique ?

 

 

 

Les mesures prises dans le cadre de la crise sanitaire ont fait s’envoler les dépenses publiques et exploser le déficit budgétaire. Ceci est vrai dans presque tous les pays d’Europe et même dans beaucoup de pays du Monde, mais nous raisonnerons sur le cas français, sachant que ce cas peut se transposer aisément pour un autre pays de la zone euro et assez facilement pour un autre pays du Monde.

Une conséquence de cette situation est qu’on prévoit une forte augmentation de la dette publique. Alors qu’avant la crise sanitaire le gouvernement français faisait tout pour ne pas franchir la barre symbolique des 100% du PIB, le changement de politique vers le « quoi qu’il en coûte » va plutôt amener cette dette publique, dès 2020, au-dessus de 120%, et sans doute encore plus en 2021 certains disent 140%.

Comme nous l’avions prévu(1) , des déclarations apparaissent qui s’inquiètent du poids de cette dette « pour les générations futures », ou qui assènent avec assurance qu’il faudra la rembourser, et qui répondent à ceux qui évoquent la possibilité d’une annulation d’une partie de cette dette que ce n’est pas possible, ne serait-ce qu’en raison des traités européens.

Qu’en est-il exactement ?

Rappelons que la Banque de France est une banque publique possédée par le gouvernement français depuis sa nationalisation en 1946 par le Général de Gaulle. Les statuts des autres banques centrales des pays de la zone euro sont variés mais la plupart sont publics, même si dans certains pays il y a une participation privée.

Il en résulte qu’en France les bénéfices ou pertes de cette banque sont répercutés sur le budget du gouvernement (et dans les autres pays à proportion de la part publique dans le capital). Si dans le cadre de sa politique monétaire la Banque de France achète des obligations de l’Etat français, elle touchera les intérêts versés par l’Etat français à tous ses créanciers en possession de tels titres. Ces intérêts contribueront au bénéfice de la banque de France, qui est reversé à l’Etat français son propriétaire.

Autrement dit la dette de l’Etat, si les titres de dette sont rachetés par la Banque Centrale, ne coûte rien à l’Etat.

Maintenant parlons des traités européens, de ce qu’ils permettent et de ce qu’ils ne permettent pas. En l’occurrence il s’agit du traité de Lisbonne qui a repris et complété le traité de Maastricht. Son article 123, qui reprend l’article 104 du traité de Maastricht est donné en Annexe. Il dit clairement que les banques centrales nationales ne peuvent accorder aux institutions publiques, et notamment aux administrations centrales, aucun type de crédit. Il est aussi précisé que l’acquisition directe auprès des gouvernements par une banque centrale des instruments de sa dette est interdite.

Dans l’esprit des dirigeants les plus pointilleux, ceci devait couper les ponts de toute aide financière de la Banque Centrale nationale à son gouvernement. Plus précisément, ils voulaient que le contrôle du financement des gouvernements soit fait par le marché plutôt que par les mécanismes démocratiques de chaque pays. Or ceci est une particularité de la BCE. Les autres grandes banques centrales n’ont pas cette interdiction et peuvent acheter des titres de dette directement auprès de leurs Etats ou indirectement sur le marché secondaire. C’est pourquoi depuis la crise de 2008 la BCE (en fait à l’époque son gouverneur Mario Draghi) a cherché à augmenter sa marge de manœuvre au maximum. Notamment, jusque-là la BCE n’achetait pas de titres de dettes des gouvernements, bien qu’elle en ait eu formellement le droit. Mais elle ne voulait mécontenter personne, et surtout pas les « faucons » de la Bundesbank. En 2009 elle a intensifié ses achats de dettes privées « sécurisées » puis, en 2010 elle a commencé à acheter les titres de dette des Etats attaqués par les marchés. Et enfin en 2014-2015 elle a lancé un programme tous azimuts d’achats d’obligations d’Etat. Christine Lagarde, en 2020, a fait sauter le dernier verrou en prévenant qu’elle ne s’imposerait aucune limitation au montant de la dette publique rachetée pour un Etat particulier (en 2014 une limitation de 30% de la dette d’un Etat avait été fixée pour le « Asset Purchase Program » de Mario Draghi).

La BCE achète les obligations sur le marché secondaire, c’est-à-dire auprès des banques agréées, pour respecter la lettre des traités. Ce faisant elle a la possibilité, comme toute autre Banque Centrale, de réguler les taux d’intérêt à long terme sur le marché des capitaux. Depuis cette époque, il n’est plus arrivé aucune crise de dette publique dans aucun des pays de l’UE. En effet, à partir du moment ou une Banque Centrale annonce qu’elle achètera sans limitation au taux t, aucun spéculateur ne prendra le risque de vendre massivement pour faire monter les taux.

Revenons maintenant à l’époque actuelle. Les Etats ont eux aussi acquis une certaine liberté d’action par rapport aux règles d’encadrement des déficits. Mais ceci n’a pu se faire que grâce à une disposition prévue dans les traités, celle des « circonstances exceptionnelles ». Il est donc probable qu’une fois les circonstances exceptionnelles passées certains voudront que cette dette « Covid » soit remboursée(2) . Alors le remboursement est-il inévitable ? Ne pourrait-on annuler une partie de cette dette ?

Le terme « annulation » est dans ce cas ambigu. Une dette est un accord entre un prêteur qui verse l’argent et un emprunteur qui s’engage à rembourser. On ne peut faire qu’un tel accord disparaisse. Même si par magie on faisait disparaître toute matérialisation de cette dette, en brûlant les documents ou autrement, l’accord entre les parties subsisterait et s’il n’est pas respecté, il se règle devant les tribunaux. Quand un individu ou une institution ne rembourse pas sa dette, on dit qu’il (ou elle) fait défaut. En ce qui concerne les Etats c’est assez rare, et nous ne préconiserons certainement pas une telle solution. Mais il y a une partie de cette dette pour laquelle le problème est différent. C’est la portion de la dette que la Banque Centrale a racheté sur le marché secondaire. Car la Banque Centrale devrait attaquer en justice l’Etat pour « défaut ». En France la Banque Centrale appartient à l’Etat donc celui-ci s’attaquerait lui-même, ce qu’il ne fera pas. Dans d’autres pays la situation pourrait être différente, et si une banque centrale a des actionnaires privés l’Etat devrait sans doute les dédommager. Le problème n’est donc pas juridique.

Ce qu’il faut alors déterminer, c’est d’une part si une telle annulation permet d’effacer une part significative de la dette publique, et d’autre part si cette annulation est possible comptablement.

En ce qui concerne les montants concernés, on n’a pas de chiffres sûrs publiés par la BCE, et les estimations sont variables, mais pour la France on s’accorde sur un montant de 20% à 25% du total de la dette publique. C’est donc à la fois peu (loin du total) et beaucoup, car non négligeable. En fonction du montant de la dette publique, cela représentera 400 à 500 milliards.

En ce qui concerne le procédé d’annulation, nous en donnerons quelques-uns, mais l’imagination des lecteurs en fournira certainement d’autres.

Lorsque la Banque de France achète un titre d’emprunt de l’Etat français, elle le met à son actif, qui augmente donc du montant de l’emprunt (par exemple 1000€) et crédite à son passif le compte de la banque vendeuse du même montant.

Si elle veut « annuler » cette créance, elle doit pour équilibrer les comptes, la remplacer par un autre actif ou constater une perte équivalente.

Constater une perte n’est guère praticable, car les pertes s’imputent sur le capital, et les montants sont tellement élevés que la BCE aurait rapidement un capital négatif. En vérité une banque centrale ne peut faire faillite et peut vivre avec des capitaux propres négatifs. Dans ce cas on affirme haut et fort que la Banque Centrale n’est pas une banque ordinaire et qu’elle fait « ce qu’elle veut ». Mais on peut aussi argumenter qu’il n’est pas forcément bon de donner trop de pouvoirs à la Banque Centrale, et qu’il est bon de lui conserver un cadre comptable et un contrôle de gestion similaire à celui des banques ordinaires.

Si on ne constate pas la perte, il faut conserver la créance dans les livres mais la transformer en « autre chose ». Au temps des trente glorieuses, la banque centrale versait directement de l’argent à l’Etat et elle inscrivait à son actif « Concours au Trésor Public ». On pourrait donc tout simplement inscrire « Concours à l’Etat » ou « Concours à X », X étant l’institution qui rembourse les emprunts de l’Etat français.

Cette créance n’est donc pas détruite mais elle devient un actif différent sans aucun effet financier donc les intérêts et le remboursement sont bien annulés. On a pu aussi proposer d’autres types d’actifs, par exemple un titre de dette perpétuelle sans intérêt. C’est plus précis mais l’effet est le même.

Qu’elle disparaisse vraiment par transformation en perte, ou qu’elle soit transformée en titre « indolore », cette « annulation » est-elle conforme aux traités ? A notre avis oui, car ceux-ci interdisent les achats directs à l’Etat de ses titres de dette. Ils interdisent aussi à la banque centrale d’accorder un découvert ou un crédit quels qu’ils soient à son gouvernement. Dans les deux cas on vise à l’évidence des versements de fonds effectifs. Or notre annulation n’est pas un versement de fonds, c’est une transformation de créance.

On pourra nous accuser de jouer sur les mots. Mais on peut prendre l’exemple de l’achat de titres de dette sur les marchés secondaires, qui n’est pas un achat direct. On peut observer que cette distinction a permis à la BCE de faire un progrès décisif dans son action d’aide aux Etats de la zone Euro, et que tous les membres ont implicitement approuvé cette novation faite pour la bonne cause.

De même notre proposition est conforme à la lettre des traités et elle est faite pour la bonne cause. Car qui souffrira de son application ? Evidemment personne. Au contraire elle soulagera tous ceux qui s’inquiètent du sort des générations futures.

Et si le procédé est accepté dans son principe, rien n’empêche de continuer de l’utiliser. Il y a fort à parier que la BCE a pris goût aux achats de titre pour domestiquer les marchés. Son bilan absorbera donc alors toujours plus de titres de dette, et elle pourra en « annuler » tout ou partie.

 

 

 

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ANNEXE

Article 123 du Traité sur le Fonctionnement de l’UE (Traité de Lisbonne)

1. Il est interdit à la Banque centrale européenne et aux banques centrales des États membres, ci- après dénommées «banques centrales nationales», d’accorder des découverts ou tout autre type de crédit aux institutions, organes ou organismes de l’Union, aux administrations centrales, aux autorités régionales ou locales, aux autres autorités publiques, aux autres organismes ou entreprises publics des États membres; l’acquisition directe, auprès d’eux, par la Banque centrale européenne ou les banques centrales nationales, des instruments de leur dette est également interdite.

2. Le paragraphe 1 ne s’applique pas aux établissements publics de crédit qui, dans le cadre de la mise à disposition de liquidités par les banques centrales, bénéficient, de la part des banques centrales nationales et de la Banque centrale européenne, du même traitement que les établissements privés de crédit.



(1) Voir sur ce site « La peur de la dette »

(2) Le gouvernement français a créé une commission sur ce thème, qui doit rendre ses conclusions en Mars 2021

Les relocalisations sont-elles possibles ?

 

 

Depuis les années 1970, les gouvernements et les dirigeants d’entreprises se sont progressivement désintéressés de l’industrie, et l’opinion ainsi que les économistes ont suivi, pensant cette évolution naturelle. De plus en plus, c’est le « tout services » qui a été à la mode, et qui a culminé au début des années 2000. Par exemple en 2001 Serge Tchuruk, PDG d’Alcatel, a déclaré vouloir faire de cette entreprise un « groupe industriel sans usines ». Pendant toute cette période, la théorie des avantages comparatifs est devenue le credo des multinationales et des gouvernements(1) . Elle a entraîné la chasse aux moindres coûts mondiaux et le fractionnement à l’infini des chaînes de production. Le commerce mondial a augmenté considérablement, mais une grande part du volume vient des biens intermédiaires. Suivant les sources, cette part des produits intermédiaires va de 54%(2) à 70%(3) . On a aussi observé qu’une voiture sortant des usines Toyota avait des pièces venant de 2192 sous-traitants différents(4). Donc en fait l’explosion du commerce mondial est causée principalement par la hausse des échanges de produits intermédiaires, elle-même provenant de l’extension des sous-traitances en série à travers le monde entier.

L’épidémie du Covid 19 semble rebattre les cartes du commerce international en faveur d’un certain patriotisme économique. Relocalisons ! C’est le nouveau langage en vogue. E. Macron a estimé que « La France doit reconquérir sa souveraineté économique ». Bruno Lemaire, à propos de l’automobile, a prétendu « rompre avec 30 années où on a massivement délocalisé. ». Et Arnaud Montebourg a republié son livre de 2013 « La Bataille du Made In France ». Pour beaucoup d’hommes politiques, les relocalisations sont symboliquement un remède à quarante ans de désindustrialisation et de déclassement de nombreux territoires.

Depuis le début de la crise, les industriels voient également avec inquiétude la rupture de certains approvisionnements, et souvent l’immobilisation de leurs chaînes de montage. Mais dans l’esprit de beaucoup cela ne remet pas en cause fondamentalement la spécialisation comparative. Pour eux il faudra simplement mieux prendre en compte les risques de rupture, et les chaînes de fabrication devront mieux prévoir des sources alternatives. Ils ne sont pas encore prêts à sacrifier un modèle qui a fait ses preuves, et qui a non seulement délocalisé des fabrications auparavant faites en France, mais aussi localisé des usines plus près du client final. Michelin ne veut pas pour l’instant fabriquer en France des pneus vendus aux Etats-Unis. Mais les dirigeants de Michelin ont-ils raisons ? N’y a-t-il pas d’autres paramètres qui pourraient rendre tout de même compétitifs une fabrication en France ?

On voit que remettre en cause les fabrications lointaines et les remplacer par des sources françaises, n’est pas toujours évident. Les raisons de fabriquer une partie d’un bien ici où là demandent des réflexions approfondies. Ces réflexions ont eu lieu au moment des délocalisations, elles sont également nécessaire si on souhaite relocaliser. Et chaque filière a sa problématique propre.

Un premier exemple est celui de la chimie, et plus particulièrement des médicaments nécessaires en réanimation, qui ont failli manquer pendant la crise sanitaire. Même si on décide que le rapatriement est absolument nécessaire, les clients (services hospitaliers) ne savent pas quels sont les maillons faibles qui doivent être récupérés en priorité. Dans certains cas simples on voit clairement ce qui peut être fait. C’est ainsi que le 18 Juin, le gouvernement a pu annoncer que d’ici 3 ans le Doliprane serait fabriqué en France. Mais pour d’autres médicaments plus complexes, il se peut par exemple qu’il y ait 10 fournisseurs différents, mais que tous achètent un principe actif au même endroit. Celui-ci deviendrait alors critique. Un rapport au gouvernement de Septembre 2019(5) préconise de monter un système d’information qui trace les médicaments à chaque étape de leur fabrication. On pourrait alors déterminer les productions dont le maintien en France serait stratégique et devrait être encouragé. Ce problème existe dans beaucoup de filières et une politique de relocalisation nécessitera donc des études complexes.

Un deuxième exemple est celui de l’automobile. Le gouvernement français voit dans l’orientation vers la voiture électrique une bonne opportunité de relocalisation. Mais là aussi ce n’est pas aussi simple qu’il y paraît. Actuellement les automobiles vendues en France par les entreprises françaises sont fabriquées dans les pays de l’est européen et toute volonté de rapatriement se heurte immédiatement au coût de la main-d’œuvre. Le coût horaire au 3ème trimestre 2019 est d’après Rexecode de 38,68€ en France, contre 34,3€ en moyenne en zone euro, 23,6€ en Espagne, 9,74€ en Pologne et 6,63€ en Roumanie. C’est dire qu’une voiture, même électrique, et bien que son montage coûte moins cher que celui d’une voiture thermique, serait encore moins chère à monter dans d’autres pays de l’UE, sauf si on remplace la main d’œuvre à bas coût par des robots et par la main d’œuvre hautement qualifiée qui s’en occupe, ou si on peut imposer des droits compensateurs aux frontières des pays membres (nous en reparlons plus bas).

On voit donc qu’en plus des contraintes économiques de chaque filière il faut aussi tenir compte de la situation géopolitique, qui fait que tous les acteurs du marché mondial essaient de se placer dans la perspective de la nouvelle situation, il faut aussi tenir compte des traités internationaux, notamment des traités européens.

En fait, concernant les rapports entre les nations, on assiste actuellement à une montée du protectionnisme. Déjà avant la crise sanitaire l’affrontement commercial entre la Chine et les Etats-Unis avait fragilisé le consensus existant sur les bénéfices du libre-échange. Symbole de cette rupture, l’organe de règlement des différends de l’OMC ne peut plus fonctionner car il est bloqué par les Etats-Unis. Le gouvernement de ce pays, on le sait, ne perd pas une occasion de fustiger la mondialisation et le mal qu’elle fait aux travailleurs américains.

La crise sanitaire n’a pas arrangé les choses. Fermetures des frontières, restrictions d’exportations de certains produits alimentaires ou médicaux, il y a eu un repli sur soi commercial. Les nombreuses mesures de subventions, d’aides ou de prises de participations ont été acceptées sans sourciller même dans les pays anglo-saxons habituellement très réticents devant de telles interventions de l’Etat. Même les Pays-Bas, pays à l’attachement historique au libre-échange, ont vu leur parlement rejeter le 3 Juin le traité de libre-échange Mercosur, négocié depuis 20 ans, qui risque d’être finalement rejeté par l’Union Européenne.

Un pays symbolise à la fois l’interdépendance des économies et les nouveaux risques pour l’avenir, c’est la Chine. Presque tous les pays du monde importent des biens de Chine, et les investissements chinois se font également dans de nombreux pays de la planète. Beaucoup d’entre eux exportent aussi dans ce pays. C’était même le principal débouché des pays asiatiques.

Mais le modèle est grippé. La croissance chinoise, accrochée aux performances à 2 chiffres depuis plusieurs décennies, a été stoppée net par la guerre commerciale, puis par la crise du coronavirus. Après une année 2019 de croissance à 6,1% (la pire depuis 30 ans), l’économie chinoise s’est contractée de 6,8% en rythme annuel au premier trimestre 2020. Lorsque les usines chinoises se sont arrêtées, partout dans le monde les chaînes de montages ont dû stopper par manque de composants. La dépendance de chacun à la Chine est apparue au grand jour, et pas seulement en Occident. En Asie plusieurs grands pays sont assez fragiles de ce point de vue car ils ont la contrainte de leur démographie. L’Inde et l’Indonésie doivent absorber chaque mois des millions de nouveaux actifs sur le marché du travail. Au contraire, le Japon et la Corée, comme les pays occidentaux, font face au vieillissement de leur population et à une montée des dépenses de retraite et de santé. Ni les uns ni les autres ne désirent subir les aléas du marché chinois. La Corée du Sud cherche à convaincre ses entreprises de rentrer au pays, sans grand succès jusqu’à présent. Le Japon est allé plus loin et subventionne ses entreprises pour qu’elles reviennent au bercail ou dans d’autres pays asiatiques. L’électronique taiwanaise est également subventionnée pour revenir sur l’île, depuis que les clients américains font pression pour que les composants ne soient pas fabriqués en Chine.

Comme d’autres, la France souhaite moins dépendre des usines chinoises, mais ceci prendra sans doute du temps.

Face à cette levée de boucliers mondiale, la Chine doit revoir sa stratégie. La période faste ouverte en 2001 lors de son adhésion à l’OMC se termine. Partout dans le monde, on voit moins favorablement à la fois l’importation des produits fabriqués en Chine et les investissements chinois chez soi. Les dirigeants de ce pays sont donc face à un double défi. D’une part la demande intérieure est encore insuffisante pour remplacer les exportations vers le reste du monde. Plus de 600 millions de chinois (40% de la population) dispose de moins de 125 dollars de revenu mensuel. D’autre part la technologie chinoise est encore dépendante des produits occidentaux dans de nombreux domaines.

L’interdépendance entre les économies, qui était une chance pour la Chine jusqu’à récemment, devient un risque. Les restrictions américaines d’achats chinois de technologies sensibles a fait son effet, et les équipementiers chinois (notamment ZTE, gros équipementier chinois en télécommunications) ont souffert. Pékin a mis une sourdine à son plan « Made in China 2025 », qui ne faisait qu’exciter Washington, mais continue d’investir massivement dans les nouvelles technologies et a publié discrètement le 10 Mars (en chinois seulement) un plan d’amélioration de la qualité dans tous les secteurs. Son but reste de devenir leader dans certains domaines et d’imposer ses normes au reste de la planète. Beaucoup doutent de ses possibilités de réussite, et ses concurrents feront tout pour l’en empêcher, mais pour l’instant le pays a les moyens de sa politique. L’agence Bloomberg évalue à 1400 milliards de dollars les investissements chinois dans les nouvelles technologies d’ici à 2025.

Une autre zone géographique est importante pour nous dans cette perspective, c’est celle des pays de l’Est européen. Main d’œuvre bon marché et solide base industrielle, cette zone est déjà la « petite Chine » de l’Europe. La part de l’industrie dans le PIB est de 23% en République Tchèque, 20% en Slovaquie et en Roumanie, 19% en Hongrie, 17% en Pologne. Elle n’est que de 10% en France. De 2002 à 2018, la quantité de voitures fabriquées dans ces pays est passée de 1,2 millions à 3,3 millions. Les coûts horaires sont bas, comme indiqué plus haut. D’autre part, les coûts de transport et de logistique sont plus bas qu’en Asie. Ces pays se verraient donc volontiers les gagnants d’un retour des usines d’Asie vers l’Europe. Encore faut-il savoir quels produits seraient concernés. L’automobile y est déjà fabriquée. Pour la pharmacie et l’électronique ces petits pays peuvent difficilement rivaliser avec la Chine et ses centres de production géants. Le succès de leur volonté de récupération ne peut donc passer que par une volonté commune de l’Europe. Les pays est-européens poussent en ce sens, notamment pour de grands projets. C’est ainsi que la Pologne s’est associée aux pays membres de l’Alliance Européenne des batteries. Mais les pays de l’Est européen n’auront peut-être plus pour aller dans ce sens une oreille aussi compatissante que lors de la migration de l’industrie automobile. Les accrochages sont fréquents entre la France et la Pologne, qui ne tolère aucune remise en cause des libertés de circulation, et assume bas coûts de main d’œuvre et normes sociales amoindries comme des avantages compétitifs conformes aux traités. C’est dire qu’il y aura des affrontements entre pays européens, chacun cherchant à attirer chez lui les nouveaux emplois de relocalisation.

Après cette longue analyse de la situation nous pouvons nous demander ce qu’il conviendrait de faire.

D’abord il faut insister sur le fait que l’Etat ne doit pas avoir peur d’investir pour orienter l’économie dans la direction qu’il juge souhaitable. Certes le sauvetage des emplois a déjà coûté très cher aux finances publiques(6) , et on s’attend en 2020 à un déficit public supérieur à 11%. Mais rien ne serait plus nuisible que de restreindre les dépenses pour cette raison. Après la crise de 2008 la peur de l’endettement, attisée par la situation grecque, et l’austérité qui a suivi ont plongé la zone euro dans une quasi récession qui a perduré jusqu’à aujourd’hui. L’Etat doit donc impulser l’économie sans faiblir jusqu’à ce qu’elle puisse se passer de lui. Ceci implique évidemment que le gouvernement trouve de quoi continuer de dépenser. Nous reviendrons là-dessus.

Ensuite, il faut discuter de la position de la Pologne, selon laquelle sa politique de bas salaires et de faibles droits sociaux est justifiée pour certains pays. Elle peut, d’après elle, profiter en même temps d’une libre circulation des biens et en grande partie des travailleurs. Pour elle cet avantage comparatif doit être accepté par ses partenaires européens au nom de la solidarité européenne. Cette opinion est partagée par les pays de l’est-européen. La France critique cette position, notamment sur les droits sociaux, mais nous voudrions aller plus loin. La solidarité entre pays européens doit jouer, évidemment. Mais cela dépend du sujet. Sur le plan du chômage, il n’y a pas actuellement de pays « riches » en Europe. Sauf l’Allemagne et l’Angleterre, tous les grands pays européens avaient déjà avant la crise des taux de chômage officiels au-dessus de 8%. De plus, nous savons qu’il faut se méfier de ces taux de chômage, qui excluent de ces statistiques de nombreux travailleurs potentiels(7) . La situation française, que nous connaissons mieux, nous montre que nombre de ces candidats travailleurs ne sont pas comptés (formation, préretraite, découragés,…). A tout ceci s’ajoutent actuellement les chômeurs partiels, qui sont plusieurs millions en France et dans d’autres pays, y compris en Allemagne. C’est dire que les pays européens plus pauvres, Pologne en tête, seraient actuellement malvenus de demander aux autres pays des sacrifices sur l’emploi pour améliorer le leur. Quand nous serons proches du plein emploi, nous pourrons accepter du dumping social de nos partenaires, mais pas actuellement.

Il serait donc juste que soient acceptés aux frontières intérieures de l’UE des « droits compensateurs », comme il a pu en exister dans le passé. Rappelons qu’en 1971 on avait institué aux frontières intérieures de l’UE, pour les produits agricoles, des « montants compensateurs monétaires (MCM) », qui avaient pour but de gommer les différences de niveau des monnaies.

Mais avant d’aller plus loin sur ce sujet, nous devons rappeler qu’historiquement aucun pays n’a réussi à créer une industrie compétitive face à une concurrence existante, sans une aide transitoire du gouvernement. Cette aide pouvait être des barrières tarifaires ou des subventions à la production, ou encore une monnaie volontairement sous-évaluée. Ce pouvait être aussi un mélange de ces trois moyens(8) . Nous pensons donc que si les relocalisations doivent faire face à une concurrence européenne et mondiale, et si le gouvernement français ne trouve pas des moyens d’aider les entreprises, celles-ci ne pourront pas ou ne voudront pas le faire seules.

Or la création de droits compensateurs aux frontières, dont nous avons expliqué qu’elle est juste, n’a pas beaucoup de chances d’être acceptée par nos partenaires européens et encore moins par nos partenaires des autres parties du monde. En effet pour l’Europe les autres pays vont défendre le principe de la libre circulation et la solidarité européenne, comme le fait la Pologne, et la création de droits aux frontières apparaîtra comme une négation d’un des piliers de l’Europe, son marché intérieur. Pour les pays hors Europe, il s’agira de négociations longues et difficiles car chacun défendra son pré carré.

Alors, si comme il faut le craindre, on ne peut espérer de l’aide, ni de l’Europe, ni de nos autres partenaires, est-ce l’impasse ?

Nous pouvons proposer des solutions, plus ou moins difficiles à mettre en œuvre et plus ou moins violentes vis-à-vis de l’Europe et du monde.

La plus brutale est la sortie de l’Europe, avec renaissance d’une monnaie nationale et de droits de douanes aux frontières sur les secteurs à protéger. Nous avons traité ce problème sur ce site(9) , c’était en 2017, donc les choses seraient aujourd’hui à la fois plus facile, car la BCE a continué d’acheter de la dette française, et plus difficile pour la décision, car les institutions européennes semblent évoluer dans un sens plus favorable aux pays en difficulté et de toute manière les français ne sont pas prêts à quitter l’Europe.

Si la France ne quitte pas l’Europe, et qu’elle n’arrive à obtenir dans un délai raisonnable ni les « droits compensateurs » aux frontières intérieures, ni les droits de douane aux frontières extérieures, étant donné qu’elle ne peut espérer à coup sûr une baisse de l’euro, il ne reste dans les moyens disponibles que les subventions à la production.

Il faudrait donc trouver des moyens financiers suffisants, à un moment où continuer de s’endetter peut paraître problématique. Qui plus est, il est possible que les gouvernements européens, avec en tête les plus rigoristes, prennent peur comme en 2010 de l’ampleur des dettes et mettent un frein à cet endettement.

Le seul moyen de financement qui ne soit pas de la dette et qui soit compatible avec les traités est le TCC (Tax Credit Certificate), que nous avons proposé en 2015 au moment de l’affaire grecque. Nous expliquons sur ce site comment il a été inventé, ainsi que ses avantages et ses inconvénients(10) . Ses avantages sont sa compatibilité avec les traités (ce n’est pas une dette), et sa valeur certaine (crédit de taxes). Son inconvénient est qu’il faut assurer sa circulation, autrement dit, il faut qu’il finance effectivement des transactions, c’est-à-dire qu’il assure une certaine fonction monétaire, sinon le cadeau des taxes n’est pas suffisamment compensé. Dans notre cas cela semble réalisé en grande partie car il sera donné en paiement à des entreprises et celles-ci chercheront à le mobiliser, soit en le donnant elles-mêmes en paiement, soit en le vendant à une banque. Le gouvernement fera en sorte que ce moyen de paiement soit accepté par le plus grand nombre possible d’agents et il faudra déterminer en fonction des premiers résultats s’il faut forcer sa circulation (en pénalisant sa thésaurisation).

Cette manière de subventionner certaines industries est évidemment valable quelle que soit la concurrence (européenne ou non). En conclusion de l’exposition de ce moyen de paiement, nous répétons qu’il faut avoir un moyen de financement sinon les relocalisations ne pourront pas se faire. Les TCC sont un moyen, certes un peu compliqué, et nous sommes prêts à examiner tout autre moyen.

Si nous supposons donc que le gouvernement obtient les moyens de soutenir efficacement les relocalisations décidées, il ne reste plus qu’à se mettre au travail et à planifier quels biens nous souhaitons fabriquer sur notre sol, en fonction de notre potentiel de compétences et de moyens techniques. Cette planification devra être impulsée vigoureusement par l’Etat, en dépit des bâtons que ne manqueront pas de lui mettre dans les roues quelques multinationales mal intentionnées.

Les difficultés techniques et politiques s’annoncent nombreuses, mais au moins le but paraîtra crédible.

 



(1) Cette loi des avantages comparatifs sert souvent d’étendard aux partisans du libre-échange. Nous avons montré sur ce site (voir l’article ici) qu’elle a de nombreuses limitations. Notamment les salaires monétaires (niveaux des salaires et cours des monnaies) pèsent plus lourd que les différences de productivité.

(2) Bloc-Note Eco N°115 de la Banque de France

(3) Julien Buissou « Une nouvelle ère du protectionnisme se profile » Le Monde 7 Juin 2020

(4) Dans le même article, Julien Buissou cite ce chiffre à partir d’une étude de 2014 de la Saïd Business School de l’Université d’Oxford.

(5) Ce rapport sur les causes industrielles des pénuries de médicaments, encore confidentiel, est cité par C.Aeberhardt et C. Hecketsweiler « Le difficile retour au pays de l’industrie pharmaceutique », Le Monde 4 Juin 2020.

(6) Les déficits sociaux, qui comprennent celui de la Sécurité Sociale (cotisations pour les nouveaux chômeurs, même partiels) et de l’assurance chômage (plus de cotisations, augmentation du nombre de chômeurs, et participation aux frais de chômage partiel) pourraient monter à 78 Milliards en 2020 soit plus de 3% du PIB à eux seuls, voir les nouvelles d’actualité sur ce site.

(7) Voir sur ce site « Où est passée l’inflation? Pourquoi il faut changer la mesure du chômage »

(8) Voir en particulier sur ce site « Comment l’Angleterre est devenue au 19ème siècle la plus puissante des nations » et « Comment le Japon est devenu un géant économique »

(9) Voir sur ce site « Sortir de l’euro est-il déraisonnable ? »

(10) Voir « Sortir du piège de l’euro. »

Bientôt une nouvelle crise financière ?

 

 

De plus en plus de voix[1] s’élèvent pour annoncer une nouvelle crise financière. Ils observent la montée des bourses qui à nouveau battent des records d’avant 2008. L’indice de Schiller[2] dépasse 30, alors qu’un ratio « normal » est plutôt autour de 15. Il y a d’autres fragilités que nous découvrirons ensuite.

Certains autres se montrent rassurants, et font observer toutes les précautions prises depuis la crise de 2008 pour consolider le système financier. Qui croire ?

D’abord quel est le mécanisme qui pourrait entraîner le déclenchement d’une telle crise ? Le plus souvent, dans une telle situation, il se produit un changement économique qui fragilise un secteur, en général bancaire, de telle sorte que lorsqu’un des membres défaille (défaut de paiement, faillite), les autres sont fragilisés à leur tour et tombent les uns après les autres, sauf si l’Etat intervient. Ce type de crise arrive généralement après une période de prospérité voire d’euphorie dans ce secteur, qui a tendance à faire oublier certaines précautions. Cet aspect psychologique fait qu’en général les premières défaillances ramènent les opérateurs à la réalité et les anticipations se retournent, entraînant alors la propagation de la crise par des précautions excessives, voire des ventes en situation de panique. Une situation typique est que chaque banque se méfie des autres banques et refuse de prêter sans de fortes garanties, le plus souvent des garanties de la Banque Centrale.

Si le groupe de banques touchées a des connexions avec des banques dans d’autres pays, la crise devient mondiale.

On peut retrouver un scénario proche dans les différentes crises financières récentes. Limitons-nous à un bref rappel des deux dernières, 1997 et 2008.

La crise de 1997 dans les pays asiatiques a succédé à une période de développement fulgurant dans cette zone pendant les années 1980 et 1990 (croissance du PIB de 9% par an de 1983 à 1993). Les capitaux étrangers ont afflué, sous forme de prêts en devises étrangères et à terme en général court. Tout va bien, jusqu’au jour où en Thaïlande l’activité ralentit et le doute s’installe sur la capacité du pays à maintenir son taux de change (le baht thaïlandais était accroché au dollar US). Début 1997 les attaques spéculatives commencent. Le 2 Juillet, le gouvernement thaïlandais décide de laisser flotter sa monnaie, qui baisse rapidement. Dans tous les pays de la zone, les investisseurs étrangers prennent peur et rapatrient leurs capitaux. Toutes les monnaies de cette zone plongent, les dettes en devises étrangères augmentent dramatiquement, et de nombreuses sociétés font faillite en commençant par celles qui sont le plus endettées. Il s’ensuit des défauts de remboursement des prêts de l’étranger. La peur du défaut de remboursement se répand chez les prêteurs du monde entier avec une réaction en chaîne de demandes de remboursements, qui progressivement touche les grandes banques de la planète.

Pour la crise de 2008 il y a eu à partir de 2002 une période d’euphorie, une inflation du prix des matières premières (pétrole), des produits agricoles et des actifs immobiliers et mobiliers. Il s’agissait aussi d’une période de crédit facile et de dérégulation car après le krach boursier de 2000-2002 (celui des « dot.com »), la banque centrale avait peur de la récession, voire de la déflation. D’où l’apparition de toutes sortes de montages financiers. Du côté des entreprises, c’est l’âge d’or des LBO (Leverage Buy Out, c’est un montage de rachat d’une entreprise par un crédit remboursé par les profits de l’entreprise rachetée). Rien qu’au premier semestre 2007 et en Europe, presque 100 milliards de telles opérations ont été conclues. Du côté des ménages, l’imagination des banques n’a pas été en reste. Les banques américaines ont prêté inconsidérément sur le marché immobilier, créant notamment les créances « subprimes », et ont titrisé ces créances pour les vendre dans le monde entier. Ces créances avaient la particularité d’être à taux variable et progressives, fondées en fait sur la montée continue de la valeur des logements. C’est ce compartiment du marché du crédit qui a craqué le premier.  Lorsque la FED remonta les taux d’intérêt et qu’en même temps le prix du pétrole flamba, des débiteurs en nombre croissant n’ont plus été capables de rembourser et le marché s’est retourné. Les organismes de crédit se sont trouvés les premiers en difficulté et les actions ont commencé à baisser dans tout le secteur financier. Le gouvernement a nationalisé Fannie Mae et Freddie Mac, les géants du refinancement hypothécaire. Il est aussi venu à l’aide de certaines banques (Goldman Sachs et quelques autres) et de l’assureur AIG, mais n’a pas sauvé la banque Lehman Brothers[3], qui a fait faillite en Septembre 2008. Le retentissement a été énorme et à partir de ce moment la crise s’est propagée dans le monde entier.

Nous allons examiner en détail ce qui s’est passé ensuite, car c’est là que se trouvent les racines de la situation actuelle. Pour faire cette étude nous disposons, en dehors de nos sources habituelles, de 2 analyses récentes. La BCE d’un côté, le FMI de l’autre, produisent chacun une étude semestrielle de stabilité financière. Le dernier numéro de la BCE est celui de Novembre 2019[4], celui du FMI d’Octobre 2019[5].

 

 

Regardons donc ce qui s’est passé après la crise de 2008. Les gouvernements ont opportunément creusé, ou laissé se creuser leur déficit budgétaire. La Figure 1 montre l’évolution du solde budgétaire en zone euro (Euro-zone : EZ) et aux Etats-Unis (USA).

Les déficits publics se sont creusés en 2009 et 2010, mais on est surpris de l’ampleur nettement plus importante du déficit des USA. En zone Euro, le déficit a culminé à -6,25% en 2009 et 2010, mais a été réduit à -4,25% en 2011, puis il a baissé continûment jusqu’à être proche de -0,5% en 2018. Au contraire, aux Etats-Unis, le déficit a été de -7,4% en 2009 et -13% en 2010, ce qui est gros. Il était encore de -5,8% en 2014, et depuis 2015 il reste compris entre -4% et -5%. De manière évidente, l’intention n’est pas la même des 2 côtés de l’Atlantique. Alors qu’en zone Euro, le but est rapidement devenu de réduire l’endettement, aux USA on a plutôt cherché à maintenir la croissance. Nous allons donc regarder l’effet de ces déficits, d’abord sur la croissance, puis sur les comptes des agents non financiers privés (sociétés non financières ou SNF, et ménages).

 

 

La croissance est donnée Figure 2. Après 2008, nous remarquons que les USA ont dépassé 2% de croissance dès 2010, et ils sont restés depuis autour de ce niveau, tandis que la zone euro a dû attendre 2015 pour avoir le même résultat. Néanmoins elle semble y être finalement parvenue.

Quelle est la conséquence de ces politiques publiques sur les agents privés ? On sait en particulier que la variation du solde des administrations publiques fait varier en sens inverse celui des agents privés[6]. Après 2008 les agents privés américains auraient donc dû se désendetter et les agents européens au contraire rester endettés. Mais un autre paramètre a joué. La FED dès 2009, et la BCE, à partir de 2015, ont voulu contribuer à relancer la croissance et ont lancé une politique d’argent facile (quantitative easings et taux nuls, voire négatifs). Cette politique d’argent facile a eu des effets pervers. Non seulement il a poussé les agents non financiers à s’endetter, mais il les a poussés à chercher des taux d’intérêt plus rémunérateurs dans des placements plus risqués. De plus, nous verrons que le coût faible de l’endettement a incité les agents à utiliser l’argent obtenu à des usages non strictement utiles à l’économie réelle.

 

 

Compte tenu de tout ceci, la dette des SNF (Fig. 3) ne cesse de monter depuis 2010 dans les deux zones. Elle atteint en 2018 144% du PIB en zone euro et 134% aux USA. Les énormes dépenses des gouvernements en 2009 et 2010 ont freiné cette remontée, sans l’inverser.

 

 

La dette des Ménages (Fig. 4) a plutôt baissé depuis 2008, dans les 2 zones. Elle reste toutefois importante en 2017 (91% en Zone Euro et 109% aux USA).

Au total, l’endettement des agents privés (entreprises et ménages ensemble), est de 235% du PIB en zone Euro et 243% aux USA. Soit bien au-dessus de la dette publique, qui est autour de 100%. C’est assez étonnant, notamment pour les USA, car l’important déficit des gouvernements aurait dû permettre aux agents privés de se désendetter. Essayons donc de savoir à quoi sert cet endettement.

Commençons par les entreprises non financières. Pour les entreprises américaines, nous disposons d’une répartition indiquée dans la Figure 5, pour les 500 plus grosses entreprises (d’après leur capitalisation Standard & Poors). Elle indique à quoi les entreprises utilisent leurs disponibilités, que celles-ci proviennent de leurs bénéfices, de l’endettement ou des actionnaires, et elle en donne la répartition de 2000 à 2017.

 

 

Les deux premières destinations des dépenses, Dépenses en capital et Recherche et Développement, sont clairement des dépenses d’investissement faites au bénéfice de l’entreprise. Ces 2 catégories représentent ensemble 40% des dépenses en fin de période, mais sont en baisse depuis 2009. Les deux dernières catégories (dividendes et rachats d’actions) sont par contre clairement au bénéfice des actionnaires. Notamment les rachats d’actions, qui augmentent depuis 2008 et atteignent 28% des dépenses en 2017, sont purement destinées à augmenter le cours des actions de l’entreprise. Ces deux catégories représentent 47% des dépenses en fin de période. Elles sont, elles, en hausse depuis 2009.

La 3ème catégorie, les acquisitions (environ 14% des dépenses en 2017), comprennent les acquisitions proprement dites appelées en anglais « Merges and Acquisitions » ou M&A, et les LBO ou « Leveraged Buyouts ». Cette 3ème catégorie est ambiguë car l’acquisition d’une entreprise peut être faite soit pour l’expansion de l’activité de l’entreprise acheteuse, soit comme un placement pour trouver un rendement supérieur à celui des fonds monétaires. Il en est particulièrement ainsi pour les LBO, appelées ainsi partout dans le monde, qui sont des rachats d’entreprises à l’aide d’emprunts remboursés par l’entreprise achetée. Le FMI nous indique dans son rapport (page 29) que les dépenses d’acquisition des entreprises américaines (M&A et LBO) ont été en 2017 de 657G$ (milliards de dollars) et il nous indique aussi que pour la même année la part des dépenses d’acquisition financée par des emprunts à effet de levier[7] est de 240G$, soit 37%. Cette estimation est certainement une borne basse car il y a aussi des acquisitions spéculatives financées par des emprunts normaux.

Si on fait donc l’hypothèse que les emprunts à effet de levier sont des placements financiers, et qu’ils représentent 37% des acquisitions, celles-ci représentant 14% des dépenses, on ajoute 14%x0,37 soit 5% aux 47% qui vont aux actionnaires et on obtient donc qu’en 2017 au moins 52% des disponibilités des grandes entreprises américaines est utilisé à autre chose qu’un but d’investissement productif. Cette part augmente régulièrement depuis 2008. Ceci explique, au moins pour les entreprises américaines, l’augmentation anormale de la dette : la moitié seulement de l’endettement profite à la production de l’entreprise, le reste est contracté dans des buts purement financiers, voire spéculatifs.

Ces données ne vont que jusqu’à 2017. Mais nous pouvons confirmer la tendance pour 2018 et 2019 grâce aux études récentes du FMI et de la BCE. Les paiements aux actionnaires (dividendes et rachats d’actions) pour les entreprises S&P 500 ont continué leur hausse et dépasseront en 2019 le pic de 2007. Cette tendance gagne l’Europe. Elle se propage aussi des grandes entreprises vers les autres, qui doivent suivre cette mode de faire plaisir aux actionnaires. Certaines sont alors forcées de s’endetter à des taux élevés pour pouvoir financer ces largesses.

Pouvons-nous préciser pour les entreprises la part des dépenses vraiment spéculatives ? L’étude du FMI nous dit qu’aux USA le volume des emprunts à haut rendement[8] et à effet de levier[9] supérieur à 6 a dépassé le niveau de 2007 (30% des prêts) dès 2014, et il continue d’augmenter. Aux USA il atteindrait 40% en 2019. En Europe, un pic semble avoir été atteint en 2017, mais, autre fragilité, les contrats semblent moins solides.

Le FMI a également mis le doigt sur un point qui n’est pas rassurant : les emprunts à effet de levier comportent de plus en plus souvent aux Etats-Unis des clauses dites « add-backs », qui consistent à ajouter à la marge actuelle de l’emprunteur des espérances de gains futurs. Ceci laisse penser que les gains sont surestimés et donc l’effet de levier est sous-estimé.

Bref, l’imagination des financiers est sans limite pour trouver la rentabilité financière qu’ils ne trouvent pas sur le marché normal.

Cette augmentation du risque est principalement évidente aux Etats-Unis. En Europe la montée des fusions-acquisitions, par LBO ou non, est moins forte, sauf dans certains pays (notamment en France). Mais la montée du risque est favorisée sur les deux continents par la croissance du recours aux emprunts à des organismes non bancaires, et notamment à des fonds d’investissement de toutes natures. Le recours à ces intermédiaires se caractérise le plus souvent par une prise de risque plus forte. Même les fonds à rendement constant sont forcés d’augmenter le risque des investissements pour continuer de servir un taux décents à leurs clients. Ils investissent plus dans des entreprises moins bien notées (notes BBB ou non notées).

Du côté des ménages, la baisse continue des taux d’intérêt a nourri une hausse des emprunts surtout immobiliers et la hausse des prix immobiliers. Le risque est donc que la bulle de prix trop élevés ne crève soit par une remontée des taux d’intérêt soit par une baisse des revenus. Du côté des taux d’intérêt, dans certains pays, notamment européens les emprunts sont surtout à taux fixes. Dans les autres, les débiteurs sont à la merci d’une remontée des taux. Ceci est souvent le cas aux Etats-Unis, et pas seulement dans le domaine immobilier. Par exemple la dette étudiante est assez inquiétante. Elle représente dans ce pays 10% de la dette des ménages, soit 1600 milliards de dollars, et la dette moyenne est de 35000 dollars, mais certaines peuvent dépasser 100.000 dollars. Certes, la population concernée est censée pouvoir rembourser assez facilement, mais il n’en serait pas de même si une récession intervenait.

Le risque de taux n’est pas d’actualité mais pourrait le devenir si les autorités monétaires souhaitaient sortir de la politique de taux nuls ou très faibles. Quant au risque de récession, il ne semble pas non plus avéré actuellement aux Etats-Unis, mais en Europe la croissance est assez anémique, les perspectives se sont assombries sur le plan international, et l’absence de volonté politique de relance est manifeste. Ne nous laissons pas abuser par les taux de chômage qui baissent. Comme nous l’avons expliqué sur ce site[10], il ne faut pas faire confiance aux chiffres officiels.

 

Si maintenant nous regardons ce qui se passe dans les autres zones du monde, le FMI observe que les pays émergents ont recommencé à s’endetter en devises extérieures, remontant ainsi le ressort qui peut déclencher une crise de change dans ces pays. Dans ce domaine le paramètre critique est le ratio de la dette extérieure au volume des exports, ces derniers constituant les ressources disponibles pour rembourser la dette. De ce point de vue les risques se sont accrus en 2019 car ce ratio a augmenté. Il a dépassé cette année le niveau de 150%, qui était le niveau en 1996 (avant la crise asiatique de 1997). Ce niveau paraît faible parce que c’est le niveau médian des endettements des différents pays. Pour avoir 90% des cas on monte à 350% (source FMI). Encore une fois, il suffit qu’un des pays concernés rencontre des difficultés dans la marche de son économie pour que sa difficulté à rembourser sa dette se propage aux autres pays.

Nous avons donc fait un tour plutôt inquiétant de la situation sur les marchés financiers. On peut citer le FMI, qui note en langage très diplomatique que les risques se sont accrus depuis leur dernier rapport : « Les politiques monétaires accommodantes soutiennent l’économie à court terme, mais les conditions de facilité financière encouragent la prise de risque et nourrissent une montée supplémentaire des vulnérabilités dans certains secteurs et certains pays. »

En fait, sur beaucoup de points, nous sommes aussi fragiles qu’en 2007, et la politique monétaire aussi bien en Europe qu’aux USA, est en fait trop laxiste pour la situation financière. En voulant en Europe se substituer aux gouvernants qui ont une politique budgétaire trop timide, et en cédant aux USA à la pression de l’exécutif qui veut absolument des conditions financières faciles à l’approche des élections, les banques centrales risquent gros, car plus elles attendent, plus les risques pris augmentent, et plus dure sera la chute.

Que pourraient faire les gouvernements et les patrons de banques centrales pour conjurer la crise sans provoquer de récession ?

Le sujet de cette étude est principalement l’aspect financier de l’économie, mais en l’occurrence on ne peut séparer la politique monétaire de la politique budgétaire. En Europe les gouvernements ont été mis à la merci des marchés par des politiques de restriction de l’endettement. Leurs possibilités de relance de l’économie se sont trouvées restreintes, et la banque centrale a voulu les remplacer par une politique monétaire laxiste. Ce faisant, elle prend le risque de faire prospérer les activités spéculatives plutôt que les activités productives. Aux USA il n’y a pas une pareille phobie de la dette, mais pour différentes raisons la banque centrale persiste dans une politique assez laxiste.

Nous avons donc vu que les risques montent. La dernière crise a eu lieu il y a une douzaine d’années, et chacun sait que les arbres ne montent pas au ciel. Retarder l’échéance par des taux d’intérêt de plus en plus bas ne semble pas très approprié.

Nous préconisons plutôt que les gouvernements assument leurs responsabilités budgétaires pour réguler eux-mêmes la marche de l’économie, afin de pouvoir rendre aux banquiers centraux une liberté de mouvements qu’ils n’ont pas. Ceci consisterait à relancer l’économie réelle et prendre des mesures pour décourager la spéculation.

Pour relancer l’économie réelle, il semble y avoir en ce moment en Europe un créneau favorable[11]. D’une part les déficits publics sont assez bas. D’autre part un consensus semble se former au niveau européen pour estimer que les règles du Pacte de Stabilité et de Croissance, qui date de 2013, sont à réviser. La Commission et la Banque Centrale ont lancé une évaluation à ce sujet. Enfin, le Pacte Européen pour le Climat, qui est voie d’adoption par les pays européens, augmentera la nécessité d’une politique d’investissements coordonnés.

Pour décourager les agents économiques de prendre trop de risques, il faut commencer par boucher les trous de la politique prudentielle. Celle-ci est tout à fait en déshérence. Comme l’a relevé Gaël Giraud[12] : « La principale digue mise en place par les autorités européennes depuis 2000 est un fonds de résolution européenne qui atteindra la somme de 55 milliards d’euros en 2023, ce qui est très faible. La taille du bilan de BNP Paribas est de l’ordre de 2000 milliards d’euros. Ce fonds est donc un gobelet d’eau tiède pour éteindre les cendres après l’incendie. » En fait les banques freinent des quatre fers sur ce fonds de garantie, car elles préfèrent le filet de sécurité actuel, dans lequel les gouvernements et les contribuables sauvent les banques pour sauver les comptes bancaires. Pour retarder les évolutions, elles ont imposé l’évaluation de leurs portefeuilles avec pondération par le risque, les règles d’évaluation étant obscures à souhait. Il faut donc obliger les banques et organismes financiers à constituer ces fonds, et les évaluer avec des critères simples, par exemple le ratio entre les fonds propres et le total du bilan, ratio qui actuellement très faible pour la plupart des grandes banques. Les premiers organismes à garantir sont les chambres de compensation, qui, concurrence oblige, ont supprimé les « appels de marge », ce petit pourcentage des transactions qui servait à alimenter un fond de garantie du règlement des transactions. Aujourd’hui, si une banque d’importance tombe, la chambre de compensation tombe aussi, donc tout s’écroule. Il faudrait donc revenir sur la directive EMIR (European Market Infrastructure Regulation), qui a instauré cette situation, et au contraire renforcer ces appels de marge.

Ensuite, pour freiner les prises de risque, le mieux serait de remettre sur la table la séparation des activités des banques. Si les activités de marché de ces banques, et celles des fonds non bancaires, ne disposaient plus de la garantie des gouvernements, elles prendraient beaucoup moins de risques, ou constitueraient d’elles-mêmes les garanties nécessaires. Malheureusement, une telle action se heurterait à leur opposition, et ne pourra donc probablement être entreprise, peut-être, que dans un contexte de crise.

Quels sont les autres moyens ? Bien sûr, la remontée des taux d’intérêt, qui pourrait s’accompagner d’un allègement de la dette par la banque centrale, qui détient une grande quantité de titres publics et privés. Mais étant donné le risque de déclenchement de crise, une telle remontée des taux ne peut s’imaginer que très progressive, et avec des mesures de contre-feu si nécessaire. Il vaudrait mieux d’abord prendre des mesures réglementaires qui brident la spéculation. On ne peut en faire un catalogue mais les possibilités sont nombreuses : interdiction d’emprunter pour racheter des actions, limitation réglementaire de l’effet de levier, critères obligatoires de validité d’un prêt, normes prudentielles pour les fonds de placement, etc …

Terminons en disant comme toujours en ce cas que si aucune prévention ne se produit, une crise financière arrivera forcément dans les prochaines années, la présente étude le confirme, mais il nous est impossible de prévoir où et quand elle se déclenchera.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



(1) Par exemple Michel Aglietta et Gaël Giraud.

(2) L’indice de Schiller est une forme du ratio entre les cours de bourse et les bénéfices des entreprises, couramment utilisé par les analystes boursiers. Dans l’indice de Schiller les bénéfices sont moyennés sur 10 ans.

(3) On ne sait si le gouvernement n’a pas pu ou pas voulu sauver Lehman Brothers. Sans doute les deux.

(4) ECB Financial Stability Review , November 2019

(5) International Monetary Fund “Global Financial Stability Report: Lower for Longer” , October 2019

(6) Voir sur ce site « Fiche N°16 : Les soldes financiers des secteurs » et aussi « Le néo-chartalisme ou Théorie Monétaire Moderne (MMT) »

(7) On appelle prêt à effet de levier un prêt qui par son taux d’intérêt élevé, augmente le bénéfice de l’entreprise (le taux doit donc être supérieur au taux de marge de l’entreprise).

(8) Les prêts à haut rendement (High Yield Loans) ou à effet de levier (Leveraged Loans) sont des prêts faits à des entreprises qui ont un faible crédit auprès des agences de notation ou qui ont une dette élevée. Les taux d’intérêt de ces prêts sont donc plus élevés que pour une entreprise solide.

(9) L’effet de levier du prêt, pour simplifier, est le ratio entre l’endettement de l’entreprise et ses bénéfices. Un ratio supérieur à 6 est considéré comme risqué.

(10) Voir « Où est passée l’inflation ? Pourquoi il faut changer la mesure du taux de chômage » sur ce site.

(11) Règles budgétaires européennes, semestre européen et dérèglement climatique  sur le blog d’Alain Grandjean.

(12) Gaël Giraud « Nous sommes probablement à la veille d’une nouvelle crise financière majeure. ». Le vent se lève, 20 Novembre 2019

 

Populisme et démocratie

 

Il y a environ un an, nous avons publié sur ce site un article, que nous avions intitulé « Le prix de l’austérité », qui suggérait que le développement important des partis « populistes » en Europe et ailleurs était dû à l’austérité qui s’était installée un peu partout dans le monde, quelques années après la crise financière de 2008.

Cet article a gardé toute sa valeur, mais il ne reposait que sur l’observation de la concomitance des événements. Il n’était étayé par aucun sondage ni aucune étude détaillée. Depuis ce moment de nombreuses études sont parues sur le sujet. Ces études permettent aujourd’hui de montrer que l’analyse était correcte, mais elles montrent aussi qu’on peut être plus précis, en ce sens que l’extension du populisme n’est pas seulement due à une période particulière d’austérité, mais à de multiples autres causes. Ceci rend d’ailleurs les réponses plus difficiles.

Pour commencer il faut préciser ce que nous entendons aujourd’hui par opinion ou vote « populiste ». Dans un premier temps, nous engloberons dans ce concept toutes les forces et votes « antisystèmes ».

Commençons par montrer qu’il faut remonter assez loin pour trouver les racines de ce « populisme ».

 

Les trois crises de nos sociétés[1]

La crise politique :

Il y a une crise de confiance croissante entre les citoyens et leurs dirigeants.

Entre 2012 et 2016 on a posé dans toute l’Europe la question « En notant de 0 à 10, dans quelle mesure faîtes-vous confiance au Parlement ? Les réponses sont sans ambiguïté. Les non-confiants (<10%) votent beaucoup pour les partis antisystème (~30%), tandis que les confiants (>90%) votent très peu pour ces partis (<10%).

Plus généralement, tous les sondages montrent un désamour croissant envers la démocratie et ses institutions. La question « La démocratie est-elle le meilleur système ou un autre pourrait-il être aussi bon ? » déclenche en France en 2017 une réponse négative dans un cas sur 3, alors qu’en 2014 c’était un cas sur 4.

Quand on demande aux gens leur opinion sur des institutions démocratiques plus précises les opinions négatives sont encore plus majoritaires : 87% pour les responsables politiques, 59% pour le parlement (78% en Italie) et entre 68% et 90% pour les partis politiques.

 

La crise économique :

Il est clair que la crise politique décrite ci-dessus trouve son origine dans le ressentiment des classes populaires contre les bouleversements économiques dont elles estiment avoir été victimes, et contre l’incapacité des gouvernants à avoir su les en protéger. De quoi s’agit-il ?

C’est à partir de la fin des années 1970 qu’on assiste à une reconfiguration importante du système économique, en fait un véritable bouleversement, qui engendre insécurité et peur de l’avenir. Cette évolution est clairement antérieure à la crise de 2008. En particulier on assiste depuis cette période à :

– Une désindustrialisation rapide,

– Une désyndicalisation,

– Une montée irrésistible de la concurrence,

– Le développement de la mondialisation,

– L’essor des technologies modernes.

Ces évolutions ont engendré une augmentation des inégalités. Les travailleurs non qualifiés des démocraties occidentales ont vu leur part des revenus s’éroder dramatiquement dans les 3 dernières décennies[2].

Notamment la mondialisation et la révolution numérique ont joué un rôle prépondérant. L’ouverture internationale (qui a été qualifiée de « China Shock » aux USA) a entraîné des destructions d’emploi dans les bastions industriels américains, et aussi en Grande-Bretagne et en Europe.

A ces causes structurelles s’est ajoutée la crise de 2008, dont les effets se sont fait sentir pendant près d’une décennie. Le taux de chômage a crû de 2% en moyenne après la crise, et beaucoup plus dans certaines régions : il a atteint le niveau de 30% dans le nord de la Grèce et 20% dans le Sud de l’Espagne. Les effets sur les votes ont été étudiés[3]. Selon les résultats, une hausse de 1% du taux de chômage entraîne une hausse de 2 à 3% des votes pour les partis antisystèmes et une diminution significative de la confiance dans les institutions.

On peut donc affirmer que tant les évolutions économiques de long terme que le choc brutal de la crise ont entraîné une dégradation de la situation des plus vulnérables suffisamment forte pour qu’ils perdent confiance dans les capacités du « système » à les protéger.

 

La crise culturelle :

La société elle-même a évolué, et ces évolutions ont influé sur le comportement des électeurs.

Normalement la société post-industrielle évolue vers plus d’éducation, plus de libertés individuelles et plus de tolérance. C’est Inglehart[4] qui a théorisé cette évolution. Dans un monde incertain, les gens se rassurent par des institutions sociales stables (famille, autorité). Lorsque le monde devient plus fiable et que l’insécurité recule, les gens deviennent plus tolérants, et aspirent davantage à l’autonomie et à l’auto expression.

D’après l’auteur, et d’après les mesures qu’il a effectuées, la société est bien allée dans ce sens. Les valeurs de tolérance ont nettement progressé depuis 1980. Des sondages en 1981, 1995 et 2014 ont montré que les attitudes positives vis-à-vis de l’homosexualité et de l’égalité homme-femme sont passées de 32% à 45% puis à 53%.

L’éducation s’est aussi fortement développée. C’est ainsi qu’en France, en 2009, 12% des 19-35 ans sont sans diplôme, alors que chez leurs aînés de plus de 65 ans (qui ont fait leur carrière pendant les 30 glorieuses) ils sont 58%. Ce bouleversement modifie évidemment les aspirations individuelles. Les citoyens d’aujourd’hui refusent plus souvent l’autorité traditionnelle, et acceptent moins passivement l’information. Ils sont aussi devenus plus exigeants envers les modes de représentation et de gouvernance démocratique.

Le monde post-industriel a aussi fait exploser le cadre familial. Le sociologue Jean Viard a étudié le cas français[5]. En 2018, 60% des bébés sont nés hors mariage. Ils étaient 6% 50 ans avant. Aujourd’hui, un mariage sur deux se termine sur un divorce dans les 5 ans. Il en est de même dans toutes les grandes métropoles en Europe et ailleurs. On peut dire que le fonctionnement des structures familiales a été bouleversé. Le nombre des individus vivant seuls a fortement augmenté. Une des conséquences est que de nouvelles populations se sont trouvées exposées au risque de pauvreté, notamment les mères célibataires. D’après l’Observatoire des Inégalités, 60% des familles monoparentales sont pauvres[6], et parmi elles 80% sont des femmes.

Les structures du monde du travail se sont également délitées. La syndicalisation s’est fortement affaiblie. L’évolution vers moins d’industrie et plus de services y a contribué.

Et enfin les structures territoriales ont aussi décliné. La disparition des commerces et des services publics dans les villes petites et moyennes a été partout constatée et n’a pas besoin d’être démontrée.

On pourrait dire que la plupart de ces évolutions sont la conséquence logique de l’émancipation des citoyens et notamment des femmes. Mais l’individu, qui est devenu plus autonome et plus émancipé, est devenu aussi plus solitaire et plus fragile face aux risques économiques.

 

Le paradoxe d’Inglehart :

D’après Inglehart, la société post-industrielle devrait être émancipée et tolérante. Libérée des contraintes matérielles, elle devrait connaître enfin le bonheur.

Force est de constater que ceci ne s’est pas réalisé. Inglehart a tendance à voir les ratés du processus et les mécontentements comme un phénomène générationnel, les plus anciens craignant que leurs valeurs traditionnelles ne disparaissent à cause de l’immigration et du multiculturalisme. Autrement dit ce ne serait qu’un problème transitoire.

Cette explication ne paraît pas suffisante. En fait, l’explication vraisemblable du paradoxe tient dans les termes mêmes de l’analyse. Inglehart prend comme une donnée la prospérité et la sécurité. Mais les inégalités et la précarité économiques ont fait que qu’une large partie des citoyens n’a pu profiter de cette prospérité ni d’une sécurité suffisante. La société qu’espère Inglehart ne peut réellement exister que si la communauté des citoyens assure une juste répartition des fruits produits, et vient au secours des plus démunis. Sinon les laissés pour compte ont un ressentiment d’autant plus grand qu’ils sont plus conscients des inégalités et plus aptes à juger des insuffisances de la société qui les entoure.

On peut en fait résumer les évolutions de nos sociétés occidentales depuis 30 ans par deux mouvements simultanés qui ont pu être qualifiés de « telluriques ».

– Un immense ressentiment contre les dirigeants qui n’ont pas su protéger les citoyens, notamment les classes populaires, contre les méfaits de la mondialisation et contre la crise de 2008 qui les a aggravés.

– Pour les raisons données plus haut, le passage d’une société de classe à une société d’individus. Les idéologies collectives ne se forment plus autour de caractéristiques socioprofessionnelles objectives, mais autour de perceptions individuelles subjectives.

Il est donc de moins en moins pertinent d’analyser les tendances électorales en fonction des critères anciens de droite et de gauche. Il faut plutôt considérer des variables subjectives, telles que le bien-être et la confiance.

Défiance et mal-être :

Il faut de nouveaux outils pour analyser ces notions subjectives. Les sociologues et les sondeurs ont donc cherché ces nouveaux outils.

Concernant le mal-être, ils emploient parfois tout simplement la mesure du revenu. Plus on a de revenu, moins on a tendance à se sentir « malheureux ». Mais ils peuvent aussi procéder par questions directes du genre de la suivante : « Dans quelle mesure êtes-vous satisfait de la vie que vous menez ?» (note de 0 à 10). Ils nomment cette variable « satisfaction dans la vie ». Bien entendu cette variable est fortement corrélée à des paramètres objectifs tels que le revenu et la santé.

En ce qui concerne la confiance, la variable utilisée a été appelée « confiance interpersonnelle ».[7] Cette confiance est un composant indispensable de l’exercice de la démocratie. En tout cas sa mesure et son utilisation sont devenues générales dans les études sociopolitiques pour apprécier le niveau de confiance d’un individu, plus exactement sa capacité à coopérer. Il a été vérifié en économie expérimentale que cette variable de confiance interpersonnelle est fortement corrélée à la façon dont les individus coopèrent les uns avec les autres[8].

Ayant ainsi élaboré et testés ces instruments de mesure, ils les ont appliqués aux sondages électoraux relatifs au vote populiste.

 

Les origines du vote populiste :

L’analyse qui va suivre est relative au cas français, mais nous verrons ensuite qu’il peut s’appliquer avec des variantes dans nombre d’autres pays.

La notion de gauche et de droite remonte à la révolution. Au cours du 19ème siècle le fonctionnement de la démocratie parlementaire a permis de cristalliser schématiquement un bloc de gauche, qui a agrégé les ouvriers et les instituteurs, et un bloc de droite, qui a agrégé les paysans et les bourgeois.

Pendant les 30 glorieuses, ces coalitions ont perduré avec des variantes. Mais à partir de 1990 la gauche a perdu progressivement la moitié des votes populaires, au profit de la droite populiste et de l’abstention. Ceci ne veut pas dire que les électeurs communistes sont devenus frontistes. Plutôt des électeurs communistes se sont réfugiés dans l’abstention, tandis que des abstentionnistes sont devenus frontistes.

A cet égard l’élection présidentielle de 2017 présente un point d’aboutissement et un sujet d’analyse intéressant. La figure ci-dessous montre les résultats d’un sondage CEVIPOF sur les caractéristiques de « confiance «  et de « bien-être » des personnes interrogées, ainsi que sur le candidat pour lequel elles avaient voté au premier tour (les abstentionnistes ont également été interrogés). Ensuite les personnes interrogées ont été regroupées par votes identiques et pour chaque groupe on a fait la moyenne des notes de bien-être (satisfaction de vie) et de confiance interpersonnelle. Ce sont ces moyennes qui apparaissent sur le graphique ci-dessous.

 

 

Les électeurs « insatisfaits », ceux qui sont à gauche de la moyenne pour la satisfaction dans la vie, sont les électeurs de Mélenchon et de Le Pen. Ce n’est pas une surprise. Ce sont les antisystèmes.

Les électeurs satisfaits sont, d’abord, ceux de Hamon, moyennement satisfaits. Ensuite on a ceux de Fillon et surtout ceux de Macron. On a pu dire que cette élection a opposé les insatisfaits aux satisfaits.

L’examen des positionnements sur la confiance est également très intéressant. Ceux qui font le moins confiance sont les électeurs de Le Pen, puis les abstentionnistes. Les électeurs de Fillon restent modérément en dessous de la moyenne. Les électeurs de Mélenchon et Macron sont nettement au-dessus de la moyenne, et Hamon survole tout le monde.

Le positionnement de Fillon est normal. C’est celui des « bourgeois », ceux qui ne sont pas trop pour une répartition compensatrice.

Par contre celui de Le Pen est moins évident. La question de la répartition, qui a fait l’objet d’autres sondages, est très importante pour tous les électeurs « de gauche ». Mais elle n’intéresse pas les frontistes. En fait on a pu dire que les électeurs de Le Pen se méfient de tout, y compris des pauvres, donc ils sont plutôt contre toute répartition. Au contraire les électeurs de Mélenchon ont une note de confiance élevée, et sont fortement en faveur d’une répartition des richesses.

Les électeurs de Macron ont une confiance nettement au-dessus de la moyenne, un peu en dessous de Mélenchon.

On peut résumer les données sur l’élection de 2017 en disant qu’il a révélé deux axes. Le premier oppose Mélenchon à Fillon. C’est une survivance de l’axe gauche droite. Les électeurs de Mélenchon sont peu satisfaits dans la vie, mais ont une confiance interpersonnelle élevée, les électeurs de Fillon sont dans le quadrant opposé satisfaits et méfiants.

Le deuxième axe oppose Macron et Le Pen. Les électeurs de Le Pen sont peu satisfaits et méfiants, ceux de Macron sont dans le quadrant opposé, satisfaits et confiants. C’est finalement cet axe qui a subsisté au second tour de l’élection.

Des études similaires ont été faites dans les autres pays européens et aux USA. Les conclusions sont identiques. Les partis populistes de droite (eurosceptiques et anti-immigration) existent pratiquement dans tous les pays européens. Les études faites sur les comportements électoraux en fonction des caractéristiques subjectives des votants montrent pratiquement partout que la force des mouvements antisystèmes est fortement liée au mal-être de leurs électeurs, et que, au sein de ces forces antisystèmes, ce sont ceux qui ont une faible confiance envers autrui qui vont vers les mouvements populistes de droite. Ceux qui ont une confiance interpersonnelle plus élevée vont vers la gauche radicale (populistes de gauche).

 

En conclusion générale, nous pouvons observer que dans le passé la foi envers les religions ou les idéologies pouvaient apaiser les angoisses existentielles, car les risques étaient, en quelque sorte, surnaturels, et les hommes ne pouvaient pas les infléchir.

Au contraire, dans nos sociétés modernes, la plupart des risques, ainsi que leur prévention, semblent bien relever de l’action des hommes. Pour surmonter leurs inquiétudes, les citoyens ont besoin de croire que la puissance publique peut les protéger de ces risques économiques et environnementaux. Mais dans la réalité d’aujourd’hui, l’insécurité économique, augmentée par les crises financières, la mondialisation et les bouleversements technologiques semblent montrer l’incapacité des dirigeants à procurer cette protection. C’est la raison de la montée des forces antisystèmes.

Que pourrait-on faire pour renverser ces inquiétantes tendances ? C’est hélas compliqué. Pour redonner confiance aux citoyens, il faudrait leur montrer que leurs dirigeants peuvent les aider. Et pour y arriver, il faudrait plus de redistribution, beaucoup plus, pour pouvoir aider tous ceux qui souffrent des risques évoqués plus haut. Ceux qui pourraient mettre en œuvre cette redistribution à grande échelle sont les insatisfaits confiants (socialistes, gauche radicale), à condition de s’en donner les moyens par un changement de politique économique. Nous avons sur ce site présenté plusieurs des politiques qu’il serait possible de mettre en œuvre pour aller dans ce sens.

Actuellement ces dirigeants potentiels ne peuvent être élus, car leurs électeurs sont mis en minorité par la coalition d’une part des satisfaits et confiants, qui n’ont pas besoin de cette redistribution (ce sont les électeurs de Macron) et d’autre part des insatisfaits méfiants, qui n’y croient pas (ce sont les électeurs de Le Pen). Aucun de ces électeurs ne veut entendre parler d’une large redistribution.

Attendons donc qu’un jour se créent, ici ou ailleurs, les conditions pour aller dans le sens opposé.

 



(1) Nous adoptons pour cet exposé le même plan que « Les origines du populisme » (Yann Algan, Elizabeth Beasley, Daniel Cohen, Martial Foucault), Seuil 2019. Nous ne saurions trop recommander au lecteur de lire cet ouvrage, dont le présent article reprend nombre de démonstrations..

 

(2) Branko Milanovic « Inégalités mondiales. Le destin des classes moyennes, … » La Découverte, Paris 2019

(3) Yann Algan, Serguei Guriev, Elias Papaioannou et Evgenia Passari “ The European Trust Crisis and the rise of Populism, Brookings Papers on Economic Activity, 2017

(4) Ronald Inglehart “Modernization and post-modernization : Cultural, Economic and Political changes in 43 societies”, Princeton University Press, Princeton, 1997.

(5) Jean Viard « L’implosion démocratique », L’Aube, Paris 2019

(6) Observatoire des Inégalités « Famille monoparentale rime souvent avec pauvreté », Novembre 2017. Le seuil de pauvreté est mesuré à 60% du revenu médian.

(7) Un individu est « confiant » s’il répond positivement à la première proposition de la question suivante : « D’une manière générale diriez-vous que l’on peut faire confiance à la plupart des gens ou que l’on n’est jamais assez prudent quand on a affaire aux autres ? ».

(8) Des jeux de coopération ont été utilisés avec des variantes sur des échantillons représentatifs de populations des pays occidentaux. Ils consistent en général à donner de l’argent à un « envoyeur », qui peut décider d’en envoyer une partie à un « receveur ». Ces expériences ont montré que la confiance interpersonnelle déclarée est très corrélée au degré de coopération observé dans les jeux.

Les paradis fiscaux revisités

 

On reparle périodiquement des paradis fiscaux. Si nous en reparlons nous-mêmes une fois de plus, c’est que le sujet refait surface par le biais de la fiscalité. Depuis la crise de 2008, les gouvernements font une chasse accrue à la fraude fiscale, et notamment la fraude des entreprises. La France est au premier rang, et elle pousse à adopter au niveau de l’Europe une loi de taxation des GAFA (Google, Amazon, Facebook, Apple), plus largement des entreprises qui font des affaires en France et n’y paient que très peu d’impôt. Ne pouvant pour l’instant obtenir cette loi européenne, la France a institué une loi française, qui taxe à hauteur de 3% les opérations de ciblage publicitaire sur Internet pour les entreprises qui font un chiffre d’affaires de plus de 750 millions d’euros au niveau mondial et 25 millions d’euros au niveau français.

Cette initiative a été vivement critiquée par l’administration Trump, qui a dénoncé une atteinte au principe de libre concurrence. Toutefois la France ne prêche pas tout à fait dans le désert et elle espère que son initiative va susciter un mouvement dans ce sens en Europe et ailleurs.

Mais avant de présenter les avancées dans ce domaine, nous allons brosser un tableau actualisé de ce côté « sombre » de l’économie mondiale, et en tout premier lieu rappeler les fondamentaux de la fraude fiscale sur le revenu des entreprises. Pour payer moins d’impôts « en trichant légalement » une entreprise multinationale peut tout d’abord utiliser sa structure existante et « optimiser » les flux entre filiales et leur facturation, c’est-à-dire minimiser certains prix de transfert et en maximiser d’autres. Tant que les filiales sont dans des pays « normaux » cette fraude ne peut pas être trop voyante car l’entreprise peut être contrôlée par le personnel du fisc de ces pays développés. Si le groupe multinational veut aller plus loin, il doit soit installer une filiale soit envoyer des fonds dans un pays dont les lois sont moins strictes et lui permettent un certain camouflage vis-à-vis de son pays d’origine. C’est là que les paradis fiscaux interviennent.

Si par exemple une multinationale installe une filiale en Irlande, ses revenus seront moins taxés, et de plus elle peut minimiser l’assiette en faisant facturer des « investissements » à cette filiale par des entités situées au Luxembourg ou aux îles Caïman. Nous mettons ces investissements dans des guillemets parce qu’ils ne sont pas des investissements au sens commun. Il vaut la peine de lire l’encadré ci-dessous pour bien comprendre les fondements de ce procédé.

Les investissements directs à l’étranger

Les IDE, ou investissements directs à l’étranger (en anglais FDI, Foreign Direct Investments) font partie des postes du compte financier de la balance des paiements. Le compte financier regroupe tous les flux financiers qui entrent et sortent du pays. A part les investissements directs, il y a dans ce poste les « Investissements de Portefeuille » et les « Autres Types d’Investissements ». On remarque que tous les postes du compte financier sont appelés « Investissements », alors que ce sont des flux financiers qui peuvent financer toutes sortes de biens et services, et pas seulement des investissements au sens comptable ordinaire.

Il faut savoir aussi que les investissements de portefeuille sont des mouvements bien identifiables, et assez paradoxalement les « Autres Types d’Investissements » aussi. Il s’agit des avoirs et engagements dans le domaine des prêts et emprunts commerciaux.

Il s’ensuit que c’est le poste des IDE qui abrite tout le reste. C’est une espèce de pot-pourri de toutes les relations financières entre sociétés, et notamment entre filiales d’un même groupe. En tout cas c’est l’usage qu’en font les sociétés concernées. La Banque de France, dans sa description des postes de la balance des paiements, confirme cette interprétation : « Les investissements directs comprennent non seulement la transaction initiale, qui établit la relation entre l’investisseur et l’entreprise investie, mais aussi toutes les transactions ultérieures entre eux et entre les entreprises apparentées (opérations de prêt, flux de trésorerie et, plus généralement, l’ensemble des opérations financières à l’exception des opérations entre établissements de crédit et intermédiaires financiers affiliés) » (voir la Note de Méthodologie de 2015« La Balance des Paiements et la Position Extérieure de la France ».

C’est bien commode pour dissimuler toutes sortes de choses.


Cette manière de transférer des fonds sous forme d’ « investissements » facturés par un paradis fiscal peut être étendue aux filiales dans les pays « normaux » et s’ajoute donc à la manipulation des prix de transfert. C’est pourquoi ce poste de la balance des paiements (les IDE, investissements directs étrangers, ou en anglais FDI) s’est développé d’une manière étonnante, et de nombreux paradis fiscaux se sont spécialisés dans ce type de transfert.

Les IDE représentent 40.000 milliards de dollars, soit environ 50% du PIB mondial. Le Luxembourg (600.000 habitants) reçoit 4 Milliards de dollars d’IDE, soit plus que les Etats-Unis. Ceci revient à 6,6 millions par personne. On se doute bien que tous ces investissements ne financent pas des réalisations matérielles. En fait la plus grande partie est « fantôme ». On entend par là que les fonds sont destinés à une entreprise qui est une coquille vide. Cette entreprise n’a pas d’activité réelle. Elle a une activité de holding, de gestion de financements ou d’actifs immatériels. Le plus souvent le but est de minimiser les taxes globales des entreprises multinationales.

Il est assez difficile de distinguer au niveau des statistiques internationales les investissements véritables des investissements « fantômes ». Des études détaillées sont nécessaires. Une d’elles est sortie récemment au FMI.[1] Il en ressort que la part des investissements « fantômes » dans le total des FDI est proche de 40% et qu’il est en croissance depuis 2008 (voir Figure 1 ci-dessous). Il croît plus rapidement que l’ensemble des FDI, et évidemment aussi plus vite que le PIB mondial.

Une grosse partie des flux de capitaux sert donc à fuir les taxes ou les réglementations jugées trop contraignantes et atterrissent dans des « paradis fiscaux », pays qui gardent un certain secret et appliquent des taxes minimes. Ces « paradis fiscaux » sont connus, et un petit nombre d’entre eux abrite la grosse part des capitaux « fantômes ». Le Luxembourg et les Pays-Bas accueillent à eux deux à peu près la moitié. Si on ajoute Hong Kong, les Iles Vierges, les Bermudes, Singapour, les îles Caïman, la Suisse, l’Irlande et l’île Maurice, ces 10 pays accueillent 85% des investissements fantômes dans le monde. Dans ces pays les tarifs pratiqués pour les services financiers sont très bas, mais l’important volume fait qu’au total les revenus représentent une part non négligeable du PIB de ces pays. Pour les îles Caraïbes par exemple c’est une part prépondérante.

Par exemple en Irlande, l’impôt sur les bénéfices des sociétés a été baissé de 50% dans les années 1980 à 12,5% aujourd’hui. De plus dans ce pays les lois locales sont suffisamment permissives pour permettre des mouvements de capitaux internes et externes nombreux et de types variés. Par exemple on fait un transfert de profits entre deux filiales irlandaises, puis vers une filiale hollandaise (autre paradis fiscal), pour finir typiquement aux Caraïbes.

Il faut aussi insister sur le fait que ces paradis fiscaux se font concurrence, à qui offrira le plus de possibilités de fraude, et poussent les gouvernements des pays d’origine à baisser les taux d’imposition pour minimiser l’incitation à frauder. Il s’ensuit une course à la baisse. En moyenne mondiale le taux d’imposition du bénéfice des sociétés a ainsi baissé de 49% en 1985 à 24% aujourd’hui[2]. Mais ceci n’a pas empêché une forte croissance de l’évasion vers les paradis fiscaux. En 1990 on estimait celle-ci à 5-10% des profits, aujourd’hui 25-30% (chiffres de 2017)[3].

L’étude du FMI chiffre aussi les pertes subies par les gouvernements. Celles-ci sont estimées entre 500 et 600 milliards de dollars par an pour les entreprises, et 200 milliards pour les individus. C’est donc loin d’être négligeable, et ceci explique l’activisme de certains gouvernements pour récupérer cette manne, avec quelques succès. Rappelons qu’à la suite de la loi française dite « GAFA », Google a accepté de payer au fisc français près d’1 milliard d’euros en taxes et amendes pour les années 2011-2016, plutôt que d’encourir un procès et que J. Trudeau, premier ministre sortant a indiqué que s’il était réélu, il taxerait lui aussi les géants du WEB au niveau de 3% dès 2020.

Si on essaie de prendre de la hauteur, il apparaît que c’est le respect de la liberté d’action des filiales d’un groupe, et de la libre concurrence entre elles, qui conduit à taxer chacune suivant sa comptabilité propre. Une autre manière de comptabilisation des profits serait ce qu’on pourrait appeler « une taxe unitaire avec répartition par formule ». Une telle méthode considère une multinationale comme une entité unique, et répartit ses profits géographiquement suivant une formule reflétant l’activité réelle dans chaque pays, cette formule étant une combinaison des ventes, de l’emploi et des actifs matériels. Théoriquement cette méthode ruine le système des paradis fiscaux. En effet, si une multinationale a un bureau de 1 personne aux Bermudes, la méthode ne lui attribuera qu’une part infime du profit, qui, même peu taxé, ne pèsera pas.

Son avantage est qu’elle est plus simple et plus juste que le système actuel. Mais la difficulté est que le choix de la bonne formule est hautement politique. Elle n’a pas été utilisée au niveau international, mais elle l’a été partiellement dans certains pays pour la taxation interne des entreprises multi-régions, lorsque ces régions ne taxent pas au même niveau (Etats aux Etats-Unis et au Canada, cantons en Suisse).

Car la période est plus favorable à des mouvements dans ce sens. Lors de la crise de 2008 les électeurs dans la difficulté ont été furieux de constater qu’il y avait de l’argent pour sauver les banques, et que les multinationales pouvaient s’abstraire des difficultés sans problème grave. Ensuite les « Panama Papers » et les fuites du Luxembourg ont remis le rôle des paradis fiscaux en lumière. Les gouvernements, sous pression renforcée de ces électeurs et des impératifs de réduire les déficits, sont donc plus enclins à agir.

Et il n’est pas nécessaire de changer brutalement de formule. Pour commencer on pourrait obliger les multinationales à publier des données comptables et financières par pays. Ceci permettrait d’avoir des données pour une formule de répartition internationale. Dans plusieurs organisations internationales des mouvements se dessinent pour promouvoir ce type d’avancées progressives, et, depuis quelques années des projets se lancent.

L’OCDE a ainsi lancé deux grands projets. Le premier, lancé en 2014 est le CRS (Common Reporting Standard), qui est un échange automatique d’informations financières. Il a encore de nombreuses échappatoires. Par exemple un possesseur de passeport Luxembourgeois peut demander à être classé résident Luxembourgeois. Egalement, les Etats-Unis collectent les données sur leurs résidants à l’étranger, mais transmettent peu d’informations sur les étrangers résidant chez eux. Mais il y a tout de même des résultats. On estime en Juillet 2019 que des informations sur 47 millions de comptes sont échangées dans 90 pays pour un volume de 5.000 milliards de dollars. On estime aussi que les dépôts bancaires dans les paradis fiscaux ont diminué de 20 à 25%, et que le projet a déclenché des déclarations volontaires pour 95 milliards. C’est un début encourageant.

Le deuxième projet, lancé en 2015 est le BEPS (Base Erosion and Profit Shifting). Il est à destination des multinationales. Pour l’instant le projet a amélioré un peu la transparence, mais n’a pu entamer le consensus international de longue date sur le principe de libre concurrence, fortement soutenu par les multinationales fraudeuses et leurs alliés. Il a donc peu progressé.

Mais depuis le début de 2019, le barrage des opposants commence à se fissurer. En Janvier 2019, l’OCDE a publiquement déclaré au sujet de la taxation des multinationales un besoin de « solution pour aller au-delà du principe de libre concurrence ». En mars 2019, Christine Lagarde, directrice du FMI, a déclaré la méthode actuelle « périmée » et « particulièrement défavorable aux pays à faible revenu ». Elle a appelé à repenser fondamentalement la méthode de mesure des revenus.

La Commission Européenne a également, de son côté, fait un projet de directive visant à harmoniser l’assiette des revenus des entreprises (ACCIS). Mais on ne sait quand cette directive pourra entrer en vigueur.

Toujours au sein de l’OCDE des discussions ont eu lieu sur de possibles formules différentes de la formule actuelle. Les Etats-Unis, en tant que grand pays consommateur, ont reconnu qu’il paraît logique de recentrer les taxes sur les lieux de consommation. D’autres pays émergents, notamment l’Inde, poussent des formules privilégiant les ventes, mais certains pays à bas revenus préfèrent des formules privilégiant les emplois et les actifs matériels. Bien qu’un consensus soit encore loin d’être trouvé sur la bonne formule, toutes ces formules s’écartent de l’orthodoxie de la libre concurrence et permettent d’aller dans le sens d’une répartition plus juste.

En Mai 2019, l’OCDE a publié une « feuille de route » reposant sur deux piliers : le premier est de déterminer où l’impôt doit être payé, sur quelle base, et quelle part est taxée. Le deuxième est de demander aux multinationales de payer un impôt minimum. Ce plan a été considéré par beaucoup comme étant assez radical et inimaginable il y a 5 ans.

Il faut finalement rappeler que l’activité des paradis fiscaux est tolérée par la communauté internationale, et que, contrairement à ce qu’on voudrait nous faire croire, ce commerce pourrait être facilement éradiqué. Nous l’avons expliqué il y a déjà 15 ans[4]. Rappelons ce que nous avons écrit à cette époque. « … les banques installées dans ces paradis sont des structures techniquement légères, totalement dépendantes pour leurs opérations des systèmes de messagerie (SWIFT), de compensation et de RBTR (Règlement brut en temps réel), tous systèmes aux infrastructures très lourdes qui sont implantés dans les pays du G7. Sans l’accès à ces systèmes, les paradis fiscaux ne peuvent tout simplement pas fonctionner. »

Le problème est que plusieurs paradis fiscaux sont installés au cœur de l’Europe (Luxembourg, Suisse, Irlande) et bien à même de bloquer tout mouvement. Par ailleurs, le prétexte du respect de la libre concurrence est encore très puissant. Mais comme nous l’avons expliqué, l’air du temps a évolué, et par le biais des méthodes de taxation, les gouvernements et certains organismes internationaux font progresser l’idée d’impôts plus justes sur tous les revenus des entreprises et des individus, ce qui finalement devrait saper le commerce des paradis fiscaux.

 

 

 

 



(1) « Hidden Corners of the Global Economy » Finance and Development Magazine Septembre 2019, ce numéro contient plusieurs articles sur le sujet dont “Tackling Tax Heavens” et “The Rise of Phantom Investments”

(2) Chiffres dans l’étude du FMI citée plus haut

(3) Chiffres dans l’étude du FMI citée plus haut

(4) « Sur ce site « Transparence et paradis fiscaux »

Le néo-chartalisme ou Théorie Monétaire Moderne (MMT)

 

L’emploi au beau milieu de la crise de 2008 de forts déficits, avec succès, a mis à bas l’opinion répandue de la non-pertinence du volontarisme budgétaire. Ceci a donné un coup de pouce aux théories hétérodoxes, notamment les théories keynésiennes, et l’importance croissante des medias sociaux a permis à ces théories alternatives de se faire entendre. Il en est ainsi du néo-chartalisme, souvent appelé sur ces réseaux MMT (Modern Money Theory). Aux Etats-Unis, les plus grands analystes en ont parlé, en bien ou en mal. Le mouvement qui la soutient a réussi à trouver une certaine résonnance sur internet, il a rallié à lui nombre de postkeynésiens, et il a quelques places fortes universitaires, la plus connue étant l’UMKC (Université du Missouri à Kansas City). Son implantation dans les autres pays est variable. Il est notablement plus développé qu’ailleurs en Italie et en Australie. Cependant, aucun pays n’a pour l’instant mis la théorie en application. Le lecteur va comprendre pourquoi quand il saura de quoi il retourne. Car c’est une véritable révolution des esprits qui serait nécessaire.

Pourquoi se référer au chartalisme, la théorie de Georg Friedrich Knapp[1] ? Parce que, à sa suite et à celle de J.M. Keynes, qui s’y est référé, les néo-chartalistes pensent que c’est l’Etat qui décide ce qui peut servir de monnaie et qui fait appliquer cette décision en rendant son usage obligatoire, notamment pour payer les impôts, amendes, etc…. Le terme de « chartalisme » vient du fait que la possibilité pour les banques de créer de la monnaie est accordée par l’Etat par des « chartes ». Cette théorie rompt avec le métallisme et notamment celle de l’étalon-or, encore en vigueur à l’époque.

Dans la théorie néo-chartaliste, le pays concerné est monétairement « souverain », c’est-à-dire que le gouvernement et sa banque centrale décident conjointement en pleine liberté de tous les aspects de la politique monétaire, y compris les modalités de création monétaire. Les pays de la zone Euro ne sont manifestement pas actuellement dans ce cas.

Pour appliquer la MMT il faut aussi que le pays concerné laisse flotter sa monnaie vis-à-vis des autres pays avec lesquels il commerce.

Il est aussi possible d’appliquer les principes de la théorie, avec la restriction que la banque centrale ne peut pas créditer directement le gouvernement. Celui-ci doit au minimum émettre un titre de dette qui est racheté par la banque centrale, soit directement, soit sur le marché secondaire en fonction de la politique monétaire (« open market »). Ces restrictions existent aujourd’hui aux Etats-Unis et dans la plupart des autres pays développés. En zone Euro il y a interdiction pour les banques centrales nationales, sauf circonstances spéciales, de racheter des titres souverains, donc la MMT ne peut s’y appliquer.

A partir du moment où ces conditions sont réunies, la MMT peut se résumer à quelques principes fondamentaux, que nous allons d’abord énoncer brièvement. Ensuite nous comparerons notre résumé des principes avec les revendications des néo-chartalistes, et nous nous expliquerons sur les différences. Et enfin nous déroulerons les conséquences de nos principes.

 

Premier principe

Le gouvernement est responsable de la régulation de l’économie, c’est-à-dire qu’il doit assurer le plein emploi sans inflation. Pour ce faire, il utilise à la fois la politique budgétaire et la politique monétaire. Ceci est dans la droite ligne du chartalisme qui considère la monnaie comme une chose de l’Etat.

En fait ces deux politiques sont étroitement intégrées. Il faut bien réaliser qu’une telle intégration est absolument contraire aux idées dominantes. Pour celles-ci, l’économie réelle trouve son équilibre indépendamment de la monnaie, qui ne fait qu’exprimer les prix. D’où l’idée que la politique monétaire doit être restreinte à la maîtrise de l’inflation, et qu’il faut confier sa gestion à un organisme indépendant. Aujourd’hui l’indépendance des banques centrales est la règle presque partout[2].

 

Deuxième principe :

L’équation des soldes financiers des secteurs institutionnels est prise en compte dans toutes ses conséquences.

Les lecteurs de ce site ne font pas une découverte, car nous sommes depuis longtemps des défenseurs de l’application de cette équation. Pour les autres, vous pouvez trouver sur ce site une fiche technique sur ce sujet. Cette équation dit simplement que la somme des soldes financiers des secteurs est nulle. Les secteurs, ce sont par exemple le secteur public, le secteur privé et le secteur extérieur. La conséquence la plus importante concernant la MMT est que si le secteur privé est positif (épargnant) et le secteur extérieur également positif (balance commerciale négative), alors le secteur public est forcément négatif (déficit). Dans cette optique, le déficit du secteur public ne peut être vu comme systématiquement nuisible, car sa valeur optimale dépend de la situation du reste de l’économie.

La théorie dominante considère que les déficits budgétaires sont nuisibles et doivent être réduits au minimum parce qu’ils empêchent les emprunteurs privés de placer leur épargne et parce qu’ils font monter les taux d’intérêt (théorie des fonds prêtables).

 

Troisième principe :

Il est fait application de la théorie de la « Finance Fonctionnelle », d’Abba Lerner. Celui-ci a énoncé au début des années 1940 que :

– Si les revenus sont trop faibles, le gouvernement doit dépenser plus (par rapport aux impôts). La présence de chômage est une preuve suffisante de cette situation, donc s’il y a du chômage c’est que le gouvernement ne dépense pas assez ou que les impôts sont trop élevés.

– Si les taux d’intérêt sont trop élevés le gouvernement doit fournir plus de « réserves » aux banques, soit en dépensant plus, soit en rachetant des titres de dette.

Pour lui comme aujourd’hui pour les néo-chartalistes, un gouvernement disposant d’une monnaie souveraine flottante a toute latitude fiscale et monétaire pour conduire l’économie au plein emploi et les taux d’intérêt vers la cible fixée. Abba Lerner a rejeté la doctrine de la « finance saine » qui assimilait la gestion de l’Etat à celle d’un ménage ou d’une entreprise. Pour lui, il n’y a pas de norme de niveau « correct » ou « maximum » pour un déficit de l’Etat autre que celle du niveau de déficit qui permet d’atteindre le plein emploi.

 

Quatrième principe :

Ce principe est celui de l’Etat Employeur en Dernier Ressort. Ceci signifie que selon ce principe, l’Etat doit fournir un emploi à tout citoyen qui n’en trouve pas. La MMT rejette la solution du partage du travail, ainsi que celle du revenu d’existence. Elle préfère garantir un emploi, parce que faire qu’un chômeur produise est meilleur pour lui et pour la nation que de le payer à ne rien faire. De plus, si le salaire versé par l’Etat pour ces emplois « auxiliaires » est bien géré, il peut permettre de contrôler l’inflation, car ces salaires peuvent servir de référence aux autres salaires, et de là, aux autres prix des biens et services. C’est donc une arme contre l’inflation.

La plupart des partisans de la MMT, mais pas tous, soutiennent l’idée du travail garanti. Ce dispositif soulève des problèmes particuliers, nous en parlerons dans un autre article à venir.

Nous avons donc terminé la liste des principes de la MMT. Ceux qui ont déjà entendu parler de cette théorie seront sans doute étonnés que nous en tenions là. Qui plus est, ceux qui la connaissent bien nous reprocheront sans doute de la tronquer, voire de la trahir. Il nous faut donc expliquer pourquoi nous simplifions ainsi la MMT.

D’abord, nous n’avons pas parlé du principe qui est en général mis en premier par les théoriciens, c’est celui des origines de la monnaie. Nous avons expliqué plus haut que pour la MMT c’est l’Etat qui émet la monnaie et qui l’impose. Mais les néo-chartalistes vont plus loin. Ils pensent que ce sont les impôts qui fondent la monnaie. Si les citoyens acceptent la monnaie émise par l’Etat, c’est parce qu’ils en ont besoin pour payer leurs impôts, ceux-ci ne pouvant être payés qu’avec de la monnaie de l’Etat. Ils vont jusqu’à prétendre que les impôts ne peuvent être payés si l’Etat ne fournit pas d’abord la monnaie pour payer à ses concitoyens, en dépensant au moins autant. Ils emploient aussi très couramment des expressions telles que « tax-driven economy » (économie fondée sur les taxes) ou « la monnaie est un crédit de taxe ». Nous ne nous étendrons pas plus sur cet aspect de la MMT, car nous pensons qu’il a un intérêt surtout historique et n’apporte rien aux caractéristiques opérationnelles de la MMT dans nos sociétés d’aujourd’hui.

Les néo-chartalistes parlent aussi souvent de monnaie « verticale » et de monnaie « horizontale ». Ce sont des notions qui ne servent à pas grand-chose sauf à embrouiller les pistes, car leur signification n’est pas toujours la même selon les auteurs.

Ensuite, nous passons sous silence certaines affirmations paradoxales du néo-chartalisme. D’abord, ils affirment vraiment très souvent que les impôts et les emprunts ne financent pas les dépenses du gouvernement, ou encore que « le gouvernement dépense d’abord ». Ces affirmations sont en fait trompeuses, car le Trésor Public, comme tout agent, ne peut payer avec son compte que s’il y a de l’argent dedans. Il doit donc au moins réapprovisionner son compte à la banque centrale, ou obtenir de celle-ci qu’elle le fasse par crédit direct.

Ces déclarations sont facilitées par une disposition presque toujours adoptée par les néo-chartalistes, à savoir la consolidation de la Banque Centrale et du Trésor Public. Outre que cette consolidation n’est pas réalisée aujourd’hui dans les pays du monde réel, elle peut conduire à des formulations hasardeuses. Par exemple un néo-chartaliste bien connu a pu écrire que des déficits permanents sont nécessaires étant donné que le secteur privé veut conserver des réserves. Si on interprète ces réserves du « secteur privé » comme celles des banques sur leur compte à la banque centrale, et si on assimile les paiements de la banque centrale aux banques, quand elle leur paie un actif qu’elle met à son bilan, à des paiements de l’Etat, alors oui. Mais ce n’est pas une conception habituelle du déficit de l’Etat. Si on regarde l’Etat lui-même, nous l’avons dit plus haut, il n’y a aucune règle pour le niveau du déficit, l’optimum de celui-ci dépendant du reste de l’économie.

Ayant expliqué pourquoi certaines déclarations étonnantes des néo-chartalistes doivent être prises avec des pincettes, et pourquoi nous avons voulu réduire la théorie à l’essentiel, nous allons maintenant montrer que les conséquences de ces principes sont tout à fait intéressantes.

Certainement la conséquence la plus importante est qu’un Etat avec une monnaie souveraine ne peut pas faire faillite. Qui plus est, contrairement aux autres agents, en fonction des circonstances, l’Etat doit être en déficit pour le bien de tous. Il peut donc dépenser autant qu’il veut, sauf contraintes auto-imposées par les lois.

Cette capacité du gouvernement de dépenser autant qu’il le souhaite est certainement un aspect frappant de la MMT et en tout cas ce qui effraie le plus un économiste orthodoxe. Cette possibilité de dépenser sans compter est aussi ce qui permet de brocarder fréquemment la MMT et de la présenter comme une théorie qui mène à la catastrophe. Disons donc quelques mots là-dessus.

Certes, le gouvernement peut toujours dépenser pour réaliser un projet quel qu’il soit et n’a pas de contrainte financière réelle. Mais ceci ne veut pas dire qu’il doit toujours dépenser. R. Wray fait un long développement là-dessus[3]. Il liste les raisons qui peuvent empêcher de financer un projet, ou de le financer complètement :

– Dépenser trop peut être inflationniste,

– Dépenser trop peut faire baisser le taux de change de la devise nationale,

– Trop de dépenses par le gouvernement peuvent accaparer trop de ressources utiles au secteur privé,

– Le gouvernement ne peut pas faire n’importe quoi (incitations perverses)

– Le budget, qui limite les dépenses, est un moyen de gestion et d’évaluation des projets.

En fait, on peut résumer tout ça en disant que le gouvernement doit respecter en permanence « l’intérêt général » et toujours réaliser le « bien commun ». Mais on peut tout de même séparer d’une part les objections « techniques », celles qui énoncent qu’un projet doit être « optimisé » pour ne pas gaspiller des ressources inutilement ou à mauvais escient, et d’autre part celles qui disent qu’une dépense excessive peut mettre en péril l’équilibre économique, le danger le plus évident étant le risque d’inflation. Qu’en est-il exactement ? Comment le gouvernement sait-il quand il faut s’arrêter de dépenser ? Les auteurs néo-chartalistes disent que si on est au plein emploi et que l’inflation est trop forte, alors il faut dépenser moins ou taxer plus. Là-dessus la théorie manque de recettes ou de recommandations pour un pilotage plus fin.

Car la position des néo-chartalistes sur l’inflation est également originale. D’abord ils attirent l’attention sur le fait qu’il ne faut pas confondre l’inflation, qui est une hausse générale des prix, avec les hausses ou baisses de prix de certains produits, qui reflètent des ajustements de la valeur relative des biens et services en fonction de l’évolution des coûts, ou un goulot d’étranglement particulier.

Ils estiment que l’Etat, en tant qu’acteur majeur de l’économie a le pouvoir de fixer certains prix qui servent alors d’ancre aux autres prix. Un prix important, et très influent est celui du travail. D’où l’idée que les emplois « auxiliaires » fournis par le gouvernement dans le cadre du « Travail Garanti » peuvent jouer ce rôle tant que le plein emploi n’est pas atteint.

Et pour finir sur l’inflation, l’attitude des néo-chartalistes est beaucoup moins frileuse que celle des économistes traditionnels. Un peu d’inflation ne leur paraît pas être un épouvantail. On peut supposer qu’ils pensent pouvoir l’arrêter en augmentant les impôts. D’ailleurs, ils ont tendance à voir les impôts moins comme une ressource que comme un prélèvement régulateur. Augmenter ou baisser les impôts, c’est retirer ou donner du pouvoir d’achat.

En ce qui concerne le système de règlement et de compensation, il faut d’abord dire que les néo-chartalistes sont, comme les postkeynésiens, pour une monnaie « endogène ». C’est-à-dire qu’ils adoptent la monnaie de crédit et son fonctionnement, on peut même dire qu’ils connaissent très bien ce fonctionnement, et pour certains sur le bout des doigts[4].

Ils ne voient donc pas l’utilité d’une organisation monétaire telle que la « monnaie pleine » ou « 100% monnaie », systèmes dans lesquels les banques secondaires ne créent pas de monnaie, car c’est la banque centrale qui régule cette fois-ci en quantité. Plus exactement certains admettent les motivations des partisans de ces systèmes, mais ne croient pas que ces derniers puissent faire fonctionner une économie monétaire décentralisée, avec les millions ou milliards de décisions par jour qui sont nécessaires.

Cette connaissance du fonctionnement du système, appliquée à leur théorie, leur permet d’arriver à certains résultats intéressants :

1. Le déficit du gouvernement ne fait pas monter les taux d’intérêt, comme le prétendent certains économistes orthodoxes, il les fait au contraire descendre, car un tel déficit augmente les réserves des banques en monnaie centrale. Ce résultat avait déjà été établi par des postkeynésiens tels que Joan Robinson.

2. Il n’y a pas d’éviction de l’épargne privée par ce déficit car celui-ci pourrait être financé directement par la banque centrale sans aucune incidence sur l’épargne. Si le gouvernement offre des titres d’emprunt pour mobiliser les réserves des banques générées par le déficit, c’est justement parce que le secteur privé, notamment les banques, est demandeur de titres rémunérateurs. Et il n’y a pas de limite à la création de monnaie par les banques, la banque centrale fournissant toujours les liquidités nécessaires.

3. Si la banque centrale a un objectif de taux d’intérêt, elle doit absorber les réserves excédentaires en proposant des titres. Sauf en zone euro où c’est interdit, les titres préférés des investisseurs sont les titres d’Etat. Si la banque centrale n’achetait pas de titres, le taux d’intérêt à court terme tomberait à zéro.

4. La banque centrale ne peut pas régler la quantité de monnaie. La monnaie bancaire est déterminée par la demande de crédits des agents non financiers. Sur la monnaie centrale l’action de la banque centrale est défensive. Elle achète ou vend des titres pour régler le niveau du taux d’intérêt.

5. Le prétendu multiplicateur monétaire, qui détermine la quantité de monnaie bancaire en fonction de la monnaie centrale, n’existe pas. En fait la causalité est inverse. Les banques accordent du crédit indépendamment de leurs réserves en monnaie centrale, puis elles empruntent ou prêtent la monnaie centrale nécessaire pour ajuster les réserves au niveau voulu par la réglementation des réserves obligatoires ou les demandes de liquidité des agents.

6. Il n’y a pas de plafond de la dette publique. Si le secteur privé ne voulait plus acheter les titres d’emprunt, la banque centrale pourrait toujours les acheter directement. Qui plus est les titres d’emprunt sont émis pour fournir aux banques un actif plus rémunérateur que des réserves sans rémunération, ou avec une rémunération inférieure.

Pour finir sur ce développement des principes, nous allons parler du commerce extérieur vu par les néo-chartalistes. Il est généralement considéré qu’il est souhaitable de développer les exportations pour créer plus de jobs et plus de revenus. Les néo-chartalistes, au contraire, constatent qu’il n’est pas possible que tous les pays soient excédentaires, et considèrent que les exportations n’ont pas d’intérêt particulier par rapport aux ventes domestiques. Un bien produit dans un pays coûte des ressources, donc s’il est exporté la population du pays ne peut le consommer, ou l’utiliser pour d’autres productions si c’est un bien d’investissement. Du point de vue du bien-être de la nation, il n’est donc pas plus avantageux de produire pour l’extérieur. En résumé les néo-chartalistes pensent qu’il faut donner la priorité à la production pour le marché intérieur. La devise nationale étant flottante, il ne peut y avoir de crise de change.

 

Ayant couvert les différents aspects du néo-chartalisme, nous pouvons conclure que c’est une théorie que nous approuvons au plus haut point.

Certes pour l’instant elle semble incompatible avec la suppression de la monnaie bancaire, donc notamment avec les dispositifs du genre « monnaie pleine », que nous avons défendu sur ce site. Il reste donc au néo-chartalisme à prouver soit qu’il peut après adaptation devenir compatible, soit qu’il dispose d’autres moyens de prévenir les crises monétaires du genre de celle de 2008.

On peut aussi déplorer que ses défenseurs organisés, par des déclarations paradoxales, voire même trompeuses, ne facilitent pas la diffusion de la théorie auprès du public éclairé, et que certains poussent leurs convictions à la limite du dogmatisme.

Mais elle défend un volontarisme budgétaire et une collaboration de la banque centrale qui n’existe pas à notre connaissance ailleurs, et qui semble indispensable pour tirer le monde de la mauvaise situation où il est. Et, ce qui ne gâte rien, elle est soutenue par un mouvement qui a une audience non négligeable.

 



(1) Georg Friedrich Knapp est un économiste allemand, qui a publié « Théorie Etatique de la Monnaie » en 1905. Il est fondateur de la théorie monétaire des Chartalistes.

(2) Rien ne dit que cette indépendance des banques centrales durera éternellement, car des voix commencent à s’élever pour la remettre en cause voir sur ce site « L’indépendance des banques centrales en question ».

(3) L. Randall Wray « Modern Money Theory”, 2nd Ed., 2015,Palgrave Macmillan (page 193, section 7.1)

(4) W. Mosler, une figure marquante du néo-chartalisme, est un ancien trader à Wall Street, il est un excellent spécialiste du fonctionnement du système monétaire des Etats-Unis.

La controverse du pouvoir d’achat

 

 

En Octobre dernier, statisticiens, économistes et ministres étaient au diapason. La fin de l’année s’annonçait comme faste pour la hausse du pouvoir d’achat. Celui-ci devait être regonflé par la baisse de la taxe d’habitation et la suppression des cotisations salariales. Après un premier trimestre dans le rouge (-0,5%), on s’attendait à une hausse de 1,7% au 4ème trimestre, et même à une hausse de 1,3% sur l’ensemble de l’année.

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Le prix de l’austérité

 

 

On parle beaucoup des mouvements populistes en ce moment, surtout pour observer que tous les pays européens sont touchés par ces mouvements les uns après les autres[1]. Le terme de « populiste » est plutôt vague, précisons que nous l’employons ici pour désigner les mouvements soutenus par tous ceux qui estiment que les élites politiques ont failli face à la crise et aux dégâts de la mondialisation. Ils fleurissent surtout depuis la crise de 2008. Il y en a de droite et de gauche, qui divergent sur l’immigration, mais tous se retrouvent pour accuser les élites de leur pays ou de Bruxelles de ne pas traiter leurs vrais problèmes. Insistons sur le fait que ces citoyens en colère ne s’expriment pas seulement pour élire des dirigeants extrêmes, mais aussi lors d’autres consultations, par exemple des référendums. Le référendum sur le Brexit en est un bon exemple et nous y reviendrons.

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Les aides sociales sont-elles trop élevées en France ?

 

Le 13 Juin, E. Macron a fait fuiter une confidence que lui-même aurait faite à ses conseillers la veille, et dont le texte s’est répandu comme une traînée de poudre : « On met un pognon de dingue dans les minimas sociaux et les gens ne s’en sortent pas. Les gens pauvres restent pauvres, ceux qui tombent pauvres restent pauvres. On doit avoir un truc qui permet aux gens de s’en sortir ».

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